健友股份(603707):静待扰动出清,制剂出口稳定向上-年报点评

收入及利润承压于原料药行业扰动

   公司4月26日发布2023/1Q24业绩:1)2023年营收/归母净利润/扣非净利润分别为39.31/-1.89/-1.68亿元(同比增长6％/下滑12.80亿元/下滑12.48亿元);其中,4Q23营收/归母净利润/扣非净利润分别为7.89/-10.29/-9.91亿元(同比下滑8％/下滑12.13亿元/下滑11.72亿元)。)1Q24营收/归母净利润/扣非净利润分别为10.04/1.77/1.71亿元(同比下滑23/47/48％)。我们看好公司制剂高增长和生物药布局,预计2024-26E年归母净利润为9.27/13.04/16.61亿元,对应EPS为0.57/0.81/1.03元。我们给予公司2024年27.26xPE(较可比公司溢价20％,主因公司原料药承压业务收入占比较小),调整目标价至15.63元(前值23.37元),维持"买入"。

   2023年亏损主因计提存货跌价准备

   2023年公司净亏损,主因4Q23以来肝素原料药量价齐跌,公司据此计提存货跌价准备12.44亿元(其中原材料/库存商品分别计提5.14/7.30亿元)。

   排除原料药行业性影响后,我们估测公司2023年归母净利润在国内制剂集采压力下仍然保持稳健。根据毛利率判断,1Q24公司收入及利润仍持续承压于原料药业务扰动,且制剂出口或受短期订单波动影响。

   制剂:海外制剂强增长持续,国内制剂集采影响即将消化完毕

   2023年公司制剂营收27.72亿元(+13％yoy)。其中,海外制剂营收超19亿元(同比增长超25％):1)美国市场持续高增,Meitheal实现营收16.30亿元(+38％yoy);2)新增18项海外批件(其中10个在美国市场),截至年底累计97项;我们预计今年公司批件数量增长将延续,新获批件或包括多肽、复杂制剂等重点产品。国内市场:1)2023年国内制剂销量同比增长25％,其中磺达、苯达等非肝素制剂快速增长(参考PDB数据);公司那屈肝素和依诺肝素注射剂在第八批国采中中标,我们预计集采对同比增速的压力将于上半年消化完毕;2)新增4个产品获批,截至年底已有批件28项。

   其他业务:生物药蓄势待发,原料药轻装上阵

   1)生物药:公司与通化东宝就甘精、门冬、赖脯三种胰岛素注射液在美国市场达成合作,我们预计相关产品有望于2026年获批上市。以此为发轫,公司后续有望推进更多国产生物仿制药国际化,进一步打开增长天花板。2)原料药:2023年公司肝素原料药业务实现营收9.97亿元(-10％yoy),占比下滑至25％,后续对公司整体增速影响有限,我们预计24年收入占比下降到20％以内;截至2023年底,公司存货账面余额共54亿元,跌价准备已覆盖23％(其中库存商品/在产品分别覆盖35/21％),减值风险充分出清。

   风险提示:肝素原料药价格不受控下降;海外销售不及预期;汇兑风险。