贵州茅台(600519):提价兑现开启,巨轮从容远行

事件:公司发布2024年一季报,2024Q1实现营收/归母净利457.8/240.7亿元,同比+18.1％/+15.7％。

   双轮驱动延续高增势能,提价因素开始兑现。分产品看:1)茅台酒24Q1收入397.1亿元,同比+17.7％。延续量价双升态势,其中提价开始在报表端兑现;量增或主要来自直销渠道及非标产品投放。2)系列酒24Q1收入59.4亿元,同比+18.4％,"后200亿时代"仍维持增长势能。分渠道看:24Q1批发/直销收入同比+25.8％/+8.5％。批发渠道持续控量下,提价驱动显著高增。直销端缺少价增因素,占比略有下滑。24Q1直销占比42.3％,同比-3.6pct,其中i茅台收入53.4亿,同比+9％。4月以来,茅台数字营销平台上巽风酒开启行权,春系列文化酒新品推出,有望带动直销持续放量。

   盈利维持稳定,收现质量提升。利润方面,24Q1归母净利率51.2％,同比-1pct,主因税金费率同比+1.6pct。期内毛利率92.7％,同比维持稳定,考虑到提价拉升毛利率,系列酒放量或形成对冲。费用方面,销售费用率2.5％,同比+0.5pct;管理费用率4.4％,同比-0.7pct,延续合理费控。收现方面,24Q1季末合同负债95.2亿元,同/环比+14.3％/-32.6％;销售商品现金同比+29.3％,订单额(营收+Δ合同负债)同比+30.2％,收现比101％,同比+8.8pct。Q1回款节奏顺利,提价兑现后收现质量提升。

   批价扰动重归平静,全年目标或兑现从容。4月初批价异动我们认为主要源自渠道端短期情绪化因素,在快速消化达成共识后重回稳态,龙头压舱石基本面无虞。我们预计24年15％目标有望从容兑现,且仍有弹性空间:1)量的方面,直销、非标产品仍有灵活增量空间,系列酒势能有望延续;2)价的方面:普飞提价护航业绩稳增,直销比例提升亦可持续拉升吨价;3)营销/渠道方面:i茅台、巽风等数字化营销体系支撑直销放量,渠道端在"终端为王"理念下不断深化终端触达,渠道生态建设有望形成长久赋能。

   投资建议:公司量价两端从容布局保障业绩稳健增长,营销变革赋能下,十四五目标达成确定性较强。预计公司2024-2026年实现归母净利润876/1017/1176亿元,同比增长17.2％/16.1％/15.7％。对应PE分别为24.5/21.1/18.3倍。维持"买入"评级。

   风险提示:宏观经济增长不及预期;批价波动超预期;食品安全风险。