顺鑫农业(000860):聚焦主业更坚定,目标百亿再出发-年报点评

地产业务剥离,24年主业更加清晰23年营收/归母净利/扣非净利105.9/-3.0/-5.7亿,营收同比-9.3％(22年对应归母/扣非净利均为-6.7亿);23Q4营收/归母净利/扣非净利17.9/-0.03/-2.8亿,营收同比-30.6％。24Q1营收/归母净利/扣非净利为40.6/4.5/4.5亿(同比-0.8％/+37.4％/+37.4％)。23年白酒业务以稳固市场、营销发力、品牌升级和保障体系完善为核心;猪肉业务仍受整体供大于求、产能去化的影响;而23年公司剥离房产业务产生的税费及非经常性损益等影响盈利。展望来看,公司剥离房产业务后主业更加清晰,白酒业务有望持续受益口粮酒需求景气。我们预计24-26年EPS0.67/0.94/1.13元,参考可比公司24年平均28xPE(Wind一致预期),考虑到外部环境催化下的口粮酒红利,给予其24年32xPE,目标价21.44元,"增持"。

   白酒业务结构持续优化,23年剥离地产聚焦主业1)23年白酒业务营收68.2亿(同比-15.9％),但高档/中档/低档酒营收分别为9.8/11.1/47.3亿元(同比+45.3％/-18.1％/-22.1％),高档收入占比同比+6.0pct至14.3％,长三角等重点市场"金标陈酿"的目标终端铺货率继续上升。截至23年末,公司经销商数量为467家(较22年末净增25家)。

   24年Q1公司表现稳健,2月牛栏山酒厂召开年度总结大会,目标2-3年内牛栏山重回百亿目标。2)23年猪肉业务营收26.0亿(同比-4.6％),其中屠宰业务营收24.0亿(同比-6.1％),预计主要受猪周期影响、短期产能去化所致。3)公司房产业务于23年整体剥离,未来更加聚焦主业。

   23年白酒业务毛利率同比+6.0pct,非白酒业务拖累整体盈利利润端,23年公司毛利率同比+0.1pct至31.8％,其中23年白酒毛利率同比+6.0pct至50.2％,系产品提价/产品结构持续优化的共同影响;猪肉毛利率同比-9.3pct至-5.9％,预计受市场价格承压影响。23年销售/管理费用率同比+2.6/+0.7pct至11.4％/8.1％,23年白酒板块销售费用率同比+4.0pct,预计系营销发力+市场开拓所致。23年归母净利率为-2.8％(22年同期为-5.9％)。公司24Q1毛利率同比-0.6pct至37.2％,销售/管理费用率同比-3.0/-0.4pct至5.4％/5.4％,费用优化使得归母净利率同比+3.1pct至11.1％。

   白酒百亿目标再出发,维持"增持"评级考虑口粮酒需求释放仍需时间、非白酒业务短期仍有扰动,我们下调24-25年收入8％/7％,下调24-25年归母净利润35％/43％。最后,我们略下调盈利预测,预计24-25年EPS0.67/0.94元(前次1.03/1.64元),引入26年EPS1.13元,目标价21.44元(前次30.90元),维持"增持"评级。

   风险提示:行业竞争加剧、食品安全、口粮酒需求不及预期。