招商证券(600999):符合预期,经纪与投资收入贡献占比约8成-公司点评报告

事件:招商证券公布2024年一季报,业绩符合预期。1Q24公司实现营收43.0亿/yoy-10％;

   归母净利润21.6亿/yoy-5％。1Q24加权ROE(未年化)1.87％/yoy-0.22pct。

   收入拆分:经纪+净投资收入占比约8成,投资业务同比增2成。营收拆分:1Q24经纪、投行、资管、净利息、净投资、长股投(主要是博时基金和招商基金)收入分别为13.2、0.9、1.6、1.2、20.7亿元,收入占比31％、2％、4％、3％、49％、8％;分别同比-7％、-43％、-14％、-76％、+20％、-10％。投资业务为唯一正增业务:公司以固收类投资资产为主,因此在债市较强的市场环境中投资收入表现更佳,1Q23-1Q24公司各季净投资收入分别为17.2、21.8、8.4、20.4、20.7亿(对应各季中证全债(净)分别上涨0.2％、1.2％、0.03％、0.65％、1.6％,HS300分别上涨4.6％、-4.9％、-3.5％、-7.0％、+3.1％)。

   经营杠杆环比下降,金融投资资产规模环比收缩。期末公司总资产6426亿/qoq+7％,净资产1243亿/qoq+6％;经营杠杆4.41倍/qoq-0.33倍。报告期内权益市场震荡,公司扩表较为审慎:期末金融投资资产规模3687亿/yoy+19％/qoq-2％,其中交易性金融资产+衍生金融资产规模2681亿,单季减少173亿;其他投资资产(主要是其他权益工具投资+其他债权投资)近2个季度分别增244亿、114亿。测算得1Q24年化投资收益率2.23％,同比基本持平。

   经纪＆两融业务:经纪收入降幅快于市场,融资业务市占率提升。1Q24公司经纪业务同比降7％(市场日均股票成交同比增1％),而近年来公司股基成交市占率稳中有升:2023年公司股基交易市占率5.23％/yoy+0.01pct,2019年以来一直呈上升趋势,我们预计1Q24公司佣金率有所下滑。两融业务:报告期末公司融出资金规模804亿/较年初-4％,市占率5.4％/较年初+0.8pct。

   公募业务:参股两家公募债基规模排名行业前2,公募业务合计贡献利润近2成。报告期末博时基金非货币公募规模5500亿元,排名第7,债券型公募规模排名第2。招商基金(持股45％)非货币公募规模5512亿元,排名第5,债券型公募规模排名第1。按股权比例计算,公募业务(体现在长股投收入中)合计贡献集团利润16％。招商资管公募业务资格申请23年内获批复,成为首家"一参一控一牌"新规实施后获批该资格的券商资管,24年招商资管公募业务有望取得突破进展。

   投资分析意见:维持增持评级。考虑到市场竞争加剧,我们下调24-26年佣金费率假设,从而略下调24-26年盈利预测,预计2024-2026E归母净利润分别为93、103、115亿(原预测24-26)96、108、119亿元,同比分别+6％、+12％、+11％。当前收盘价对应24E动态PB为1.16倍。考虑到公司经纪业务市占率处于上行通道,监管持续释放从严治理上市公司信号有望提振市场偏好,经纪和资本中介业务将直接受益,仍维持增持评级。

   风险提示:经济下行压力增大;2/5-2/9,证监会对招商证券集中处罚包括五大方面,对63人作出行政处罚;1人涉嫌内幕交易行为移送司法机关处理;对46人采取行政监管措施;对招商证券采取责令增加合规检查次数的行政监管措施,对公司董事长采取出具警示函、2名时任合规总监采取监管谈话的行政监管措施,并督促招商证券启动内部问责,约谈相关违规人员,落实问责全覆盖。