深信服(300454):安全业务承压,市场端调整蓄力

事件:近日,公司发布2024年一季报,一季度实现营业收入10.35亿元,同比-14.66％;

   归母净利润-4.89亿元,去年同期-4.12亿元,亏损有所扩大。经营性现金流净额-11.54亿元,去年同期-4.66亿元,经营性现金流净额下滑。业绩基本符合预期。

   安全业务总体承压,调整蓄力窗口期。根据公司公告,2023年同期下游对经济复苏状况较为乐观,需求有短暂的反弹,当前国内宏观经济仍处于缓慢复苏,下游客户对IT投入谨慎,2024年一季度新增订单情况尚不理想。公司在一季度调整市场销售策略和人员组织架构。根据战略产品特性,围绕新型渠道调整合作模式,推动渠道体系升级。通过创新平台方案和关键产品渗透头部市场。市场端调整不利短期表现,预计后续积极效果显现。

   持续降本增效,精细化管理成果显现。根据公司公告,外部存在不确定性情况下,公司通过持续的组织能力建设、业务流程优化等方式,不断提升精细化管理水平,销售/管理/研发费用分别同比-4.84％/-2.74％/-8.17％。

   经营性现金流净额下滑主要系存货和奖金影响。根据公司公告,一季度经营性现金流净额-11.54亿元,去年同期-4.66亿元。一方面,公司存货增加至5.37亿元,同比+40.25％,主要系策略性备货应对原材料上涨;另一方面,安全需求仍在恢复,行业普遍控制奖金支出,公司支付的年终奖金额较去年同期增加,体现公司对人才的高度重视和长期发展信心。

   推出安全GPT3.0,超融合拔得头筹。根据公司官方网站,2024年1月发布安全GPT3.0,新增对抗定向钓鱼攻击,检出率提升至91.4％,误报率降低至0.046％。同时,推出自研AI算力平台,提供大模型研发到部署全流程工具,实现成本和性能平衡。4月15日,根据IDC披露,2023年中国超融合市场规模同比+2.9％,深信服在中国超融合整体市场排名第一,市场占有率达到17.5％,基于深厚的虚拟化技术积累,持续赋能基础设施云化。

   投资分析意见:维持"买入"评级。下游部分行业安全预算趋紧,下调盈利预测。预计24/25安全收入增速3％/5％(原预测24％/21％),云收入增速10％/10％(原预测25％/23％)。

   预计24/25年收入81.22/86.98亿元(原预测105.51/127.63亿元),归母净利润2.75/3.88亿元(原预测6.78/9.35亿元)。新增26年收入/归母净利润预测93.20/5.72亿元。安全行业仍旧长坡厚雪,公司市场策略及架构调整导致费用前置。云计算业务尚在规模化阶段,预计暂时未盈利,选用分部估值方法。我们还原股权激励费用(非经常性),参考可比公司(剔除异常),给与2024年安全和无线/云业务的分部估值约143/153亿,公司目标市值约296亿(小数点尾差影响),涨幅空间27.8％。维持"买入"评级。

   风险提示:安全业务恢复较慢;安全与云计算业务竞争加大;头部客户突破缓慢等。