三棵树(603737):渠道拓展带动量增,补助及减值冲回拉动业绩

事件:2023年营收124.76亿元同增10.03％;归母净利润1.74亿元同降47.33％。2024Q1营收20.66亿元同增0.62％;归母净利润0.47亿元同增78.20％。

   量增价降,渠道持续拓展:分产品,2023年家装漆/工程漆收入26.32/46.76亿元,同比+2.58％/+9.52％,主要源于拓展新渠道带来的量增,家装漆/工程漆销量同比+3％/+23％,价格同比-1％/-11％,价降系原材料价格下降带动价格策略调整,以及产品结构变化。胶黏剂/基辅材收入7.61/24.24亿元,同比+29.49％/+41.02％,配套材料布局成效显著。防水卷材收入12.57亿元同增26.91％,主要源于渠道布局带来量增,价格随成本下行及产品结构改变而下降。

   原材料价格下行提升毛利率,计提减值影响全年业绩:2023年乳液/钛白粉采购单价同降18％/11％,全年毛利率31.51％同增2.61pct。期间费用率26.18％同增2.66pct;资产及信用减值损失5.11亿元,减值损失率4.10％同增1.41pct,系应收账款单项及账龄计提、应收票据冲回减少、其他非流动资产(主要包括预付购房款)减值增加;归母净利率同降1.52pct至1.39％。经营现金流14.08亿元同增47.29％:收现比117.5％同增6.9pct。

   本增但价降影响毛利,政府补助、坏账冲回拉动业绩:2024Q1营收同比+0.62％,家装漆、胶粘剂、基辅材收入6.06/1.71/3.81亿元,同增12.98％/42.81％/20.52％,主要源于量增。家装漆与基辅材价格基于策略调整及结构变化继续下行,胶粘剂结构改善下价格同增16.54％。成本上升,Q1毛利率28.38％同降1.19pct。期间费用率33.86％同增3.67pct。资产及信用减值冲回0.26亿元,叠加政府补助1.47亿元同增0.67亿元,带动归母净利率同增0.99pct至2.28％。

   投资建议:我们预计公司2024-2026年归母净利润为4.63/6.62/8.87亿元,同比增速166.74％/42.96％/34.05％,对应EPS分别为0.88/1.26/1.68元/股,最新收盘价对应2024-2026年PE分别35.65x/24.93x/18.60x,维持"增持"评级。

   风险提示:宏观环境波动风险、行业竞争加剧、应收账款风险。