紫燕食品(603057):成本回落盈利能力提升,期待24年同店表现改善-公司点评报告

投资要点:

   事件:公司发布2023年年报以及2024年一季报,2023年实现35.5亿,同比下降1.46％;实现归母净利润3.32亿,同比增长49.46％。测算23Q4实现收入7.34亿,同比下降14.65％;归母净利润亏损991.7万,去年同期亏损576.5万。分红方案为每10股派现金8元(含税),分红率99.41％。24年一季度公司实现收入6.95亿,同比下降8％;实现归母净利润0.54亿,同比增长20.9％。业绩表现符合市场预期。

   投资评级与估值:出于对下游消费场景恢复的谨慎性假设,我们预计24-25年门店数量分别为6805家/7405家(24-25年前次为7295家/8095家),下调24-25年预测,新增26年预测,预计24-26年归母净利润为3.75亿、4.20亿、4.68亿(24-25年前次为5.02、5.80亿元),分别同比增长13％、12％、11％,对应EPS分别为0.91、1.02、1.14元(24-25年前次为1.22、1.41元),最新收盘价对应24-26年PE分别为21、18、17x,我们给予24年可比公司平均估值23xPE,较当前股价仍有11％的空间,维持增持评级。我们看好公司通过两级销售网络加速扩张门店,市场份额有望快速提升,未来通过规模效应逐步提升盈利能力,实现收入和利润双增。

   平均门店收入同比下降,营收表现承压。23年分产品看,鲜货类产品/预包装及其他产品/包材/加盟费等分别实现收入30.0亿/3.4亿/0.9亿/0.6亿,分别同比-1.7％/-5.7％/3.3％/14.0％。门店拆分来看,截至2023年底,公司共有门店6205家,同比去年年底净增加510家,环比23年6月底净增加68家,下半年开店速度有所放缓。平均门店收入同比下降10.3％,拖累鲜货类产品业绩。分地区看,华东/华中/西南/华北/华南/西北/东北/其他地区分别实现收入24.5亿/3.9亿/3.2亿/1.6亿/0.9亿/0.5亿/0.3亿/0.2亿,分别同比-5.4％/+0.9％/+9.5％/+8％/+8.2％/+28.9％/+41.5％/+56.1％。华东大本营市场表现承压。24Q1营收同比下降8％,其中鲜货类产品同比下降11％,我们预计主要系同店表现拖累,但缺口较23Q4已有所收窄。

   成本改善释放利润弹性。根据公司公告,2023年公司实现毛利率22.5％,同比提升6.5pct,主要系牛肉、鸡肉等原材料价格持续下降。2023年公司销售/管理费用率分别为6.1％/4.8％,分别同比+2.3pct/+0.2pct。研发及财务费用率基本稳定,销售费用率上行主要系广告费用增加。受益于毛利率提升,2023实现净利率9.6％,同比提升3.6pct。

   24Q1公司实现毛利率20.9％,同比提升2.2pct。24Q1公司销售/管理费用率分别为5.2％/6.4％,分别同比+0.7pct/-0.1pct。受益于成本改善,24Q1公司净利率同比提升1.9pct至7.7％。

   股价表现的催化剂:经销商拓展超预期、新开门店数量超预期、单店收入增速超预期

   核心假设风险:原材料成本波动、食品安全事件