三棵树(603737):收入双位数增长显韧性,计提减值拖累利润增长-2023年年报及2024Q1点评

核心结论

   事件:公司23年实现营收124.8亿,同比+10.0％,归母净利润1.7亿,同比-47.3％;其中Q4营收30.7亿,同比-9.6％,归母净利润-3.8亿,同比-1420.8％。24Q1营收20.7亿,同比+0.6％,归母净利润0.5亿,同比+78.2％。

   收入双位数增长,胶黏剂、基辅材及防水卷材表现亮眼。在房地产市场持续下行的背景下,公司收入实现了逆势增长。其中家装墙面漆/工程墙面漆/胶黏剂/基辅材/防水卷材/施工收入26.32/46.76/7.61/24.24/12.57/4.39亿元,同比+2.58％/+9.52％/+29.49％/+41.02％/+26.91％/-39.42％。相较于单价,销量增长的贡献更大,家装墙面漆/工程墙面漆/胶黏剂/基辅材/防水卷材销量分别同比+3.25％/+22.88％/+33.55％/+63.22％/+30.09％。

   毛利率提升,加大长期投入。受益于原材料价格下降和降本增效,公司23年毛利率有所改善,由28.90％增长至31.51％,同比+2.61pct。其中家装墙面漆/工程墙面漆/家装木器漆/工业木器漆/胶黏剂/基辅材/防水卷材/施工收入47.69％/38.12％/44.05％/23.91％/23.39％/16.73％/15.25％/9.32％,同比+3.74pct/+2.58pct/-3.08pct/-1.02pct/+0.29pct/+2.53pct/+1.32pct/+7.15pct。

   期间费用方面,公司因加大了营销、人员及研发投入,期间费用率由23.52％增长至26.18％,同比+2.66pct,对公司净利润产生一些影响。

   现金流优秀,减值降低风险敞口。受益于大力开拓经销渠道以及部分应收账款收回(应收由43.48亿降至35.93亿),公司收现比/净现比进一步提升至118％/794％,同比+7/+485pct。同时为降低地产相关风险敞口,预付购房款/应收票据及账款分别计提资产减值损失/信用减值损失0.54、3.55亿元。

   投资建议:展望2024年,胶黏剂/基辅材等品类预计对公司收入形成支撑;

   控费降低期间费用率以及应收账款进一步控制(信用减值压力减小)预计对公司盈利形成支撑。我们预计公司24-26年实现营收135.19/143.87/159.30亿元,归母净利润5.96/6.97/9.26亿元,维持"买入"评级。

   风险提示:房地产回落风险,原材料价格波动风险,经销商开拓及管理风险。