中际联合(605305):β与α共振,盈利水平有望持续改善

事件:

   中际联合发布2023年年度报告,公司全年营收11.05亿,同比增长38％,实现归母净利润2.1亿,同比增长33％;第四季度营收4.05亿,同比增长70％,实现归母净利润0.88亿,同比增长281％。

   风电基本盘稳定,多元化产品、市场扩张表现亮眼:根据中国能源局数据,2023年中国风电新增装机约76GW,同比增长102％;根据彭博新能源财经数据,2023年全球风电新增装机容量118GW,同比+36％,公司全年业绩亮眼的表现,一方面得益于行业发展,另一方面也在于自身多元化扩张贡献较好增长动力。具体来看2023年公司表现:(1)分行业:风电行业营收10.83亿元,同比增长36.73％;其他行业1230万元,同比增长606.97％。公司积极研发新产品、开拓其他行业市场,在工业、建筑升降设备领域、智能安全防护设备领域均有新品推出。

   (2)分产品:高空安全升降设备营收7.63亿元,同比增长40.34％;高空安全防护设备营收2.87亿元,同比增长48.47％;设备销售直接贡献了公司95％的营收。

   (3)分区域:国内市场收入5.53亿,占比50.9％,同比增长14.99％,海外市场收入5.42亿元,占比49.1％,同比增长60.03％,海外延续高增,2020-2023年3年CAGR达到90％。

   毛利率稳步提升,2024年盈利水平有望改善:2023毛利率46.13％,同比+2.46pcts;净利率18.73％,同比-0.68pcts。得益于高毛利海外市场占比提高(2023年海外毛利率60％,国内毛利率32.7％),毛利率实现稳步提升,而整体盈利水平的承压主要系新业务拓展造成的费用增长。费用率方面,2023年公司期间费用率27.88％,同比+1.61pct,其中销售、管理、研发、财务费用率分别-0.33pct、+0.88pct、-0.42pct、+1.48pct。展望2024年,公司计划通过持续技改和降本控费,叠加收入规模化效应,净利率有望逐步回升,恢复以往净利率水平(2019-2021年公司净利率保持在25％以上)。

   海内外风电需求有望稳步向上,公司积极多元化布局有望充分展现α属性:根据CWEA预计,2024-2025年,中国风电年新增装机容量可能不低于75、85GW,到2030年有望超过200GW;根据GWEC预测,2023-2027年,全球风电新增装机有望保持100GW以上,且年CAGR达到15％。从公司角度来看,公司实现了国内全部风机制造商和五大电力集团的客户全覆盖,全球新增装机前十大风机制造商全覆盖,有望充分受益于未来海内外需求增长。而其α体现在:①多元化市场:已经实现客户覆盖后,海外存量市场更新和市占率提升贡献增量弹性;②多元化产品:风电领域的双机联动方案、大载荷升降机、齿轮齿条式升降机,高端产品有利于公司单机价值量提升;③多元化领域:工业/建筑爬塔机可用于电力塔架、塔机、立体仓库领域,而物料运输机可应用于光伏安装、物流搬家等领域。

   投资建议:

   我们预计公司2024-2026年的收入分别为14.4、17.9、22.3亿元,增速分别为30.7％、23.8％、24.9％,净利润分别为2.7、3.4、4.6亿元,增速分别为30.1％、27.9％、35.1％。成长性突出,盈利水平有望逐步改善,给予买入-A的投资评级,6个月目标价为47.79元,相当于2024年27X的动态市盈率。

   风险提示:下游风电行业景气度波动;海外市场开拓受阻;新产品新领域拓展受阻;市场竞争加剧影响毛利率;业务布局前期投入较大影响短期盈利水平。