麦加芯彩(603062):风电和集装箱涂料国产替代,新应用领域发展可期-首次覆盖报告

公司为工业涂料领域优势企业,是国内集装箱和风电叶片涂料领域龙头。目前公司的产品主要为风电叶片涂料、集装箱涂料、桥梁与钢结构工业涂料其中公司是风电叶片涂料单项冠军,2021年市占率约30％;也是中国四大集装箱涂料供应商之一,2022年市占率约20％。公司坚持贯彻"1+3+N"发展战略,积极布局多应用领域。公司现有上海水性涂料2万吨/年的产能,南通水性涂料4万吨/年、油性涂料2万吨/年和无溶剂涂料1万吨/年的产能,并在建珠海7万吨/年的产能,其中水性涂料产能为4万吨/年,水性涂料已为公司最主要产品,将深度受益于行业"油转水"的趋势。2023H1风电涂料、集装箱涂料和其他工业涂料业务营收占比分别为52.4％、43.4％、4.2％。

   在主要收入构成中的风电和集装箱涂料领域,风电装机迅速增长和集装箱生产复苏或将拉动相应涂料需求上升。根据招股说明书,全球涂料市场规模超1600亿美元,其中亚洲市场约占一半,公司或将受益于全球风电装机总量不断提升和集装箱生产复苏,对应风电涂料和集装箱涂料需求或将不断提高。我们预计,到2025年全球新增风电涂料需求约为6.70万吨,中国新增风电涂料需求约为4.53万吨,对应的市场规模分别约为34和23亿元,集装箱涂料市场需求有望恢复到24.5万吨,对应近44亿元市场规模。我们认为,集装箱生产复苏和行业环保趋势之下,公司集装箱涂料业务的市占率或将进一步提升。

   多领域布局,核心技术构成护城河,船舶涂料或成公司新增长点。公司较早开始叶片前缘防护技术的研究,目前已是风电叶片涂料龙头公司,获得了涂界2022年中国涂料工业单项冠军企业榜单中风电防护涂料及风电叶片涂料的单项冠军称号,未来或将借助客户协同优势拓展风电塔筒涂料业务;公司也是中国四大集装箱涂料供应商之一,嗅觉敏锐较早研发环保涂料,凭借先发优势在市场具有较高占有率。此外,公司凭借集装箱客户协同优势布局船舶涂料市场,船舶涂料市场广阔,预计未来全球船舶涂料市场规模年复合增长率达到5.6％,其市场规模也将远大于集装箱涂料市场。

   高环保高要求和国产替代成为未来趋势。国内外的涂料产业政策都对涂料环保性能提出了越来越严格的要求,我们认为环保将成为涂料发展主旋律涂料行业面临功能性、个性化要求提高的趋势,随着风机大型化和海上风电的发展,风电叶片涂料有更高的防护等级要求,环保的趋势也对集装箱涂料提出了更高的要求;此外,涂料市场的国产化替代趋势愈发明显。

   盈利预测与投资评级:我们选取松井股份、三棵树、亚士创能等涂料企业作为可比公司。2023年可比公司平均PE为28.9倍,我们预计公司2023-2025年归母利润为1.9、3.0、3.8亿元,同比增长-27.6％、61.4％、23.5％23-25年PE为23.9/14.8/12.0倍,考虑到公司集装箱涂料和风电叶片涂料业务较强的竞争优势,同时未来在其他业务领域具备成长空间,首次覆盖给予"增持"评级。

   风险因素:产能释放和新产品研发不及预期、下游需求不及预期、成本波动风险。