新华保险(601336):NBV可比口径超高增,投资承压-2023年报点评

事项:

   新华保险公布2023年年报。2023年,公司实现新业务价值30亿元,原假设下新业务价值为40亿元,可比口径同比+65.1％;内含价值达到2505亿元;实现归母净利润87亿元,重述后同比-59.5％;归母净资产达到1051亿元,重述后同比+7.2％。2023年实现净/总投资收益率3.4％/1.8％,同比-1.2pct/-2.5pct。每股拟派发现金红利0.85元。

   评论:

   原假设下NBV高增,期趸比上行、结构边际优化。2023年公司实现新业务价值30亿元,在2022年末使用的投资回报率和风险贴现率假设下新业务价值为40亿元,可比口径同比+65.1％;实现总保费收入1659亿元,同比+1.7％。其中,长险首年同比+5.4％,期缴+31.8％,期趸比上升;十年期及以上期缴保费同比+12.7％,占新单保费比例有所提升。

   银保首年期缴增速亮眼,个险代理人改革更进一步。2023年个险渠道实现NBV29.34亿元,原保费1156亿元,同比-0.7％,占比-1.7pct至69.7％;银保渠道实现NBV4.07亿元,原保费478亿元,同比+8.9％,占比+1.9pct至28.8％,预计产品政策调整、客户更加青睐于储蓄型保险有关,其中银保长险首年期缴保费同比+60.5％。个险渠道持续推动队伍转型,代理人规模15.5万人,同比-21.3％,降幅较2022年收窄28.0pct。队伍质态改善,月均合格率15.8％,同比+0.8pct。受益于人数摊薄与绩优人力贡献,月均人均综合产能大幅增长,同比+94.4％至6294元。保单品质持续改善,13/25个月继续率分别+7.2pct/+1.2pct至89.8％/78.4％。

   传统险占比大幅提升,分红险/健康险下降。险种结构来看,2023年传统险表现亮眼,保费同比+62.2％至808亿元,占比+18.2pct至48.7％,预计主要受益于产品政策调整。分红险同比-45.0％至297亿元,占比-15.2pct至17.9％。在产品定价利率下调背景下,预计分红险将更具吸引力;同时,若权益市场回暖,将带来公司与保单持有人共享投资收益,增强分红险竞争优势。健康险同比-6.0％至544亿元,占比-2.7pct至32.8％。健康险作为主要的价值型险种,若其占比提升将驱动整体新业务价值率的改善,看好未来健康需求逐步释放带动该险种增长,同时也有助于保险公司更好地抵御利差损风险。

   权益波动叠加利率下行,投资承压。截至2023年底,公司总投资资产规模达到13361亿元,同比+15.4％。受利率持续下行影响,公司净投资收益率同比-1.2pct至3.4％;同时权益市场波动影响投资资产买卖价差损益与公允价值变动损益,总投资收益率同比-2.5pct至1.8％。配置结构上,债券及债务投资占比同比+8.8pct至50.4％,非标同比-6.7％至11.7％,股票及基金占比同比-0.4pct至14.2％。从会计核算方式来看,股票资产中FVTPL/FVOCI占比约为94.5％/5.5％,OCI占比在上市险企中偏低(人保35.2％)。

   假设调整,审慎经营。2023年公司调整内含价值假设,风险贴现率由11％下调至9.0％,非投连险投资回报率调整到4.5％,投连险维持6.0％的长期投资收益率假设。假设调整对内含价值短期造成冲击-133亿元。2023年内含价值为2505亿,较2022年历史值同比-2.0％,剔除经济假设变动影响同比+3.2％。但长期来看,假设调整有利于负债端审慎展业,助力资负联动管理,减小利差损隐患,促进公司平稳发展。

   投资建议:2023年公司代理人改革进程更进一步,队伍人力降幅明显收窄,同时质态改善驱动产能提升,NBV可比口径下实现超高增。但投资端受资本市场影响明显,拖累净利润增速。展望2024年,建议持续关注公司代理人改革进程及成效兑现,资产端弹性特征明显,有望优先受益于权益市场回暖。考虑新旧准则切换影响,我们下调公司2024-2026年EPS预测值为3.8/4.7/5.6元(原值2024-2025E为5.3/6.3元),下调2024年PEV目标值为0.5x,对应2024年目标价为41.46元,维持公司"推荐"评级。

   风险提示:监管变动、改革不及预期、权益市场动荡、利率持续下行。