江西铜业(600362):冶炼端稳步扩张,矿端产量稳定并受益于铜价上涨-2023年年报点评

事件:公司2023年实现营收5218.93亿元,同比增加8.74％,归母净利65.05亿元,同比增加8.53％,扣非净利润53.78亿,同比-0.8％。

   公司矿产铜产量稳定,冶炼产量稳步扩张,盈利能力有所改善。1)公司矿产铜产量稳定,铜金银硫酸等冶炼产品稳定增长:公司2023年自产铜精矿含铜20.2万吨,同比-1.2％,钼精矿产量1万吨,同比+23.4％;阴极铜销量约210万吨,同比+14％,黄金销量约113吨,同比+27％,白银销量1305吨,同比+6.8％,硫酸销量约596万吨,同比+10％,铜加工产品产销量182万吨,同比+2.9％。其中铜冶炼产量增长主要源于江铜国兴投产以及江铜清远产能释放。2)公司盈利能力有所改善:2023年公司毛利率为2.68％,同比-0.31pct,但主要系贸易业务毛利率从2.72％降至0.13％,而非贸易业务毛利率则从3.13％提升至4.75％,这一方面或主要源于铜价上涨(公司大部分利润仍主要由铜矿贡献),2023年沪铜均价约为6.8万/吨,同比+1.9％;另一方面或系公司2023年铜精矿TC长单Benchmark为88美元/吨,同比+35％,不过硫酸跌价+铜材盈利能力承压等因素一定程度上影响了公司盈利释放。总体看,2023年公司最终净利率/ROE分别为1.34％/9.23％,同比+0.07pct/+0.87pct。

   矿端受益于价格上涨,贡献业绩弹性,冶炼端继续稳步扩张。1)2024年铜金冶炼产量指引进一步上升:公司预计生产铜精矿含铜20万吨、阴极铜232万吨、黄金128吨、白银1286吨、硫酸597万吨、铜加工材197万吨,其中铜金冶炼以及铜材产量继续扩张。2)冶炼端利润受TC下行影响或相对有限:尽管铜精矿TC现货价格从23Q4的90美元/吨下行至20美元/吨以下,但公司铜冶炼仍以长单为主,价格在80美元/吨,因此利润受影响或相对有限。3)铜矿将充分贡献业绩弹性:公司年产铜约20万吨,较为稳定,其中主力矿山德兴铜矿约15万吨,且现金成本低于行业均值,20万吨自产铜矿贡献了公司大部分利润,铜价上涨周期中公司亦将享受足够强的业绩弹性。

   盈利预测与投资建议:预计2024-2026年公司归母净利润68.5/77.6/83.5亿,考虑到铜价上涨或带动公司利润弹性释放,给予公司"增持"评级。

   风险提示:需求偏弱、铜矿产量波动、盈利预测与估值模型不及预期。