大全能源(688303):2023年业绩符合预期,N型出货占比显著提升

2023年业绩符合我们预期公司公布2023年业绩:实现收入163.29亿元,同比-47.2％;实现归母净利润57.63亿元,同比-69.9％。其中4Q23单季度实现收入34.51亿元,环比-2.9％,同比-44.9％;实现归母净利润6.48亿元,环比-6％,同比-84％。业绩符合我们预期,全年盈利同比大幅下降主要由于硅料行业周期性库存消耗叠加新增产能集中释放,硅料价格加速下滑所致。

   公司公布2023年经营数据:全年公司多晶硅产/销量为19.8万吨/20万吨,同比增长47.8％/50.5％;公司多晶硅年度销售均价(不含税)81.12元/kg,同比-64.9％;年均销售成本(不含税)48.7元/kg,同比-16.8％,毛利率同比下降34ppt至39.9％。其中4Q23单季度多晶硅产/销量6.10吨/5.99万吨,环比+5.8％/-5.3％,同比+81.0％/+156.0％,同比增幅较大主因新产能贡献。

   发展趋势持续分红回馈股东,费控整体良好、财务报表健康。分红方面,公司公告2023年度拟派发现金红利叠加已实施股份回购金额共计11.53亿元,年度分红比例达20.01％,保持较高水平。费用方面,公司2023年期间费用率合计同比-0.25ppt至0.53％,销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.07/+1.23/+0.22/-1.77ppt至0.09％/2.03％/0.44％/-2.03％,费控整体良好。公司财务报表健康,在手现金充裕,无应收账款、无长期借款,2023年底资产负债率为13.4％,我们看好公司凭借稳健财务报表支持其穿越行业周期。

   行业步入调整期,关注公司产品规模、质量、成本优势。根据硅业协会,3月最后一周N型棒状硅、P型棒状硅均无成交,我们认为主要系下游硅片端库存消化、采购意愿下降所致。向前看,考虑供给端硅料厂商新增产能投放+库存端硅料累库,我们认为硅料价格短期内仍存在较大压力。考虑公司产品规模、质量、成本优势,我们认为其单位盈利能力有望保持相对优势,建议关注:1)新增产能释放:公司内蒙古二期目标2Q24建成投产,带动公司名义产能达30.5万吨,产能规模位于行业前列、规模效应进一步扩大;2)N型料出货占比提升:根据公司公告,2023年公司N型硅料销量5.3万吨(占全年总销量比26.6％),其中12月份N型硅料销售占比达到59.11％,N型料出货占比加快提升;公司内蒙古产线具备100％N型料生产能力,新疆产线目前N型料占比为60-70％。考虑下游N型迭代速度加快、N型料生产壁垒较高,我们认为公司有望在当前N型料供给结构性错配中收获溢价增量。

   盈利预测与估值我们基本维持2024/2025年归母净利润预测29/34亿元。当前股价对应2024/2025年20/17倍P/E,维持跑赢行业评级。

   维持目标价33.35元,对应2024/2025年25/21倍P/E,对应23.5％上行空间。

   风险硅料新产能落地不及预期,光伏需求不及预期。