安道麦A(000553):2023业绩低于市场预期,启动"逆转计划"

2023全年业绩低于市场预期公司公布2023全年业绩,实现收入327.79亿元(YoY-12.3％);归母净利润-16.06亿元(YoY-363.5％),其中,以美元计销售价格同比下滑8％,销量同比减少7％。以美元计,公司欧洲、非洲及中东/北美/拉美/亚太销售额分别为12.4/8.2/12.92/13.08亿美元(YoY-8/-20/-19/-18％)。2023全年毛利率为20.7％(YoY-4.4pcts),净利率为-4.9％(YoY-6.5pcts)。业绩低于市场预期,主要因为:1、2023全年渠道库存处于高位,高利率环境下渠道倾向即时采购,备货意愿不高。2、植保产品定价疲弱,价格下滑明显,汇率走势产生不利影响。3、利率上行区间财务费用明显增加。

   发展趋势2024年以来植保产品渠道库存有所改善。公司认为2024年是过渡的一年,全球市场渠道层面的库存仍然较高。北半球的库存总体高于历史水平,但低于2023年;南半球巴西2023年底异常干旱,渠道库存消耗不及预期,市场销售存在一定不稳定因素,2022年巴西植保产品市场规模超210亿美元,但在2023年急剧减少至155亿美元,目前巴西的量价展望需要到2H24观察才能更为明朗。整体来看,公司预计全球渠道库存总体水平到2025年能恢复到历史常态。我们认为,年初至今植保产品价格仍然呈现下行趋势,随着进入"春耕"传统旺季,植保产品价格及交投量或有所企稳,但考虑到新增产能释放,2024年植保产品行业竞争加剧或仍是"主旋律"。

   公司启动"逆转计划",价值有望得到重塑。公司预计目前非专利产品(仿制药+制剂)市场份额已超90％,市场前二十大原药已专利过期,2024-2028年预计有34款原药专利过期,行业竞争形势或更为严峻。公司启动的"逆转计划"主要包含以下三大要素:(1)重塑安道麦的市场定位:通过针对现有有效成分应用新型专有制剂技术实现产品创新,而非依靠发现新型有效成分实现创新。(2)优化安道麦的产品组合,在价值创新细分市场以各重点战略作物为抓手着重提升业务质量。(3)改善安道麦的生产成本与营业费用。我们认为,"制剂创新"仍将是公司长期竞争力的保障。

   盈利预测与估值2024年植保行业竞争或仍然较为激烈,我们下调2024年净利润74％至1.87亿元,新引入2025年净利润4.69亿元。考虑到植保行业处于周期底部,盈利承压,采用市净率估值更为合理。由于盈利预测下调,但公司仍具备长期竞争力,我们下调目标价14.3％至7.2元,对应2024/25P/B为0.76/0.74x(目前市值对应2024/25P/B为0.62/0.61x),长期布局价值仍然明显,维持"跑赢行业"评级,目标价较当前股价有26.5％上涨空间。

   风险汇率大幅波动及衍生品风险,商誉减值风险,原药价格大幅波动等。