新华保险(601336):NBV增长强劲-年报点评

盈利受投资波动影响

   新华保险3月27日公布2023年业绩。新准则EPSRMB2.79可比口径同比下滑60％,亦低于我们的预测RMB4.19。主要受投资波动影响,2023年总投资收益率1.8％,较上年4.3％有较大幅度下滑。DPSRMB0.85较上年同期下降21％,降幅低于EPS下降幅度,基于新准则2023年分红比率30.5％。新业务价值(NBV)在可比口径下同比增长65％,增长强劲。公司调降了内含价值(EV)精算假设,对NBV的影响为24％。调整后的NBV较上年报告数字仍有25％的增长。考虑到投资波动,我们调降了2024-2026EPS至RMB3.38/3.67/4.04(前值:RMB5.7/5.81/-),调整基于DCF的目标价至RMB41(A)/HKD22(H),维持买入评级。

   NBV增长强劲

   可比口径下,2023年NBV同比增长了65％。考虑到去年新单保费(FYP)和年化新单保费(APE)的增长分别仅为2.9％/25.7％,NBV利润率有明显提升。从上下半年看,1H23的NBV同比增长仅为17％,意味着下半年NBV的同比增速较高。公司分别调降了EV投资收益率/折现率假设50/200bps至4.5％/9％,两个假设的调整幅度比例为1:4。投资收益率调整幅度与中国平安和中国人寿相当,折现率调整幅度与中国人寿相当,高于中国平安(150bps)。公司的两个假设调整拉低了NBV约24％,我们认为在当前投资环境下属于合理举措。我们预期2024年NBV增长7.2％。

   代理人渠道产能提升

   代理人渠道贡献2023年全部NBV的97％,是最重要的价值创造渠道,我们估计该渠道NBV增速与整体相若;银保渠道贡献了13％NBV,与上年大致持平;但团险渠道NBV贡献为-11％,抵消了上述两个渠道的部分价值。

   代理人数量从2023年初的19.7万下降至年底的15.5万。考虑到代理人渠道的NBV的高增长,反映出人均NBV产能有较大幅度提升。我们认为代理人数量在未来1-2年可能仍将缓慢下降,代理人产能提升将是NBV增长的主要推动力。

   偿付能力充足

   2023年底,新华保险的核心/综合偿付能力分别为157％/278％,均较上年有所增长,我们认为资产负债表稳健。2023年,代表未来利润的合同服务边际(CSM)较上年下滑3.6％,反映过去几年新业务增长疲弱影响了CSM增长。随着新业务恢复增长,我们认为CSM有望逐渐企稳。2024年,我们预期ROE为10.4％,利润增长21％。

   风险提示:NBV增速大幅下滑,NBV利润大幅恶化,投资出现重大损失。