招商公路(001965):债转股行将落地,迎最佳配置时点-年度点评

事件描述

   招商公路发布《关于招路转债即将停止转股暨赎回前最后一个交易日的重要提示性公告》:1)自2024年1月29日至2024年3月4日期间,招商公路股票价格已有十五个交易日的收盘价不低于招路转债当期转股价格(7.87元/股)的130％(即10.23元/股),触发了"招路转债"的"有条件赎回条款",强赎日为3月26日;2)截至上周五3月22日收市后,距离2024年3月26日("招路转债"赎回日)仅剩一个交易日。

   事件评论背靠央企的高速公路投资运营平台,外延并购与内生增长双轮驱动。招商公路是央企旗下中国投资经营里程最长、覆盖区域最广的公路投资运营服务商。不同于我国多数高速公路上市公司控股股东是地方省交投,招商公路由央企招商局集团控股,是招商局旗下唯一的高速公路运营平台。公司持续并购优质路产,驱动主业快速增长。2014-2019年,公司的营收复合增速达13.0％,业绩复合增速达8.0％,营收、业绩均保持较快的增速,主要来源于:1)公司并购优质路产的业绩增量;2)原有路产车流量自然增长。2014-2019年,公司通行费收入复合增速达19.3％,在上市高速公路公司中排名前列。成功的外延并购在于寻找项目的能力和更高的收益率要求。公司在全国范围内进行路产收购,市场化的激励机制驱动公司寻找优质的投资项目。

   转债转股行将落地,股价压制解除。公司于2019年3月发行5000万张可转债,每张面值100元,发行总额为50亿元;2023年下半年开始,公司可转债逼近强赎触发价格,市场担忧50亿可转债一次性转股或对正股市值产生较大摊薄冲击,导致公司股价相较可比公司滞涨,2024年至今,招路股价涨幅在7家可比公司中位列倒数第二,年初至今绝对收益仅为11.5％,不考虑转债23年对应股息率5.4％。3月4日,公司转债触发强赎,强赎日为3月26日;截止上周五(3月22日),距离招路转债强制赎回仅剩一个交易日,招路转债余额为297万元,对公司上周五681亿市值冲击非常有限,预计随着强赎日临近,3月25日公司债转股将全部落地,公司股价压制逐步解除,迎来最佳配置时点。

   投资建议:攻守兼备的头部高速公路企业。公司是攻守兼备的头部高速公路运营企业,依托招商局背景在全国范围收购优质路产,长期成长驱动力强。同时,公司路产年限年轻,并依托主业布局高速公路全产业链,内生增长动力充足;公司通过交通科技、智慧交通、以及招商生态,纵向延伸打通全产业链,兼具能力协同和资源协同效用。伴随车流量回升,公司盈利有望持续快增。此外,公司延续高分红政策,发布分红承诺,2022-2024年分红比例不低于55％,预计公司2023年股息率达5.4％。预计公司2023/2024/2025年归母净利润分别为66.7/73.8/80.7亿元,对应PE估值分别为10.2/9.2/8.4X,维持"买入"评级。

   风险提示1、车流量增长不及预期;2、路产收购后运营不及预期;3、高速公路收费政策变动;4、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。