大唐发电(601991):火电龙头迎来价值重估,风光板块有望持续扩张-深度研究

传统火电龙头,持续发力绿色低碳。公司是控股股东大唐集团旗下火电业务最终整合平台,也是中国最大的独立发电公司之一,位列煤电第一梯队。目前收入以火电为主;风光收入同比增速均在20％以上,收入占比快速提升,发展势头强劲。公司火电集中于京津冀和东部沿海;水电集中西南;风光广布全国资源富集区域,区位优势明显。23年电价466.41元/兆瓦时(同比+1.22％),预计24年公司上网电价或将继续高位运行。电价高位运行叠加煤价下行,2023Q3公司扭亏为盈,归母净利润28.35亿元(同比+271％),24年公司盈利有望持续修复。

   容量电价正式出台,火电迎来价值重估。23H1公司火电装机53.80GW,近年火电装机较为稳定,供电煤耗下降带动火电发电效率提升。受益于市场化电价涨幅充分及国家煤炭保供稳价政策等,23H1公司火电利润总额-5.85亿元,亏损进一步收窄。预计24年公司电价高位运行且煤价中枢下移,火电有望持续修复,迎来扭亏为盈。容量电价正式出台,火电迎价值重估,测算公司煤机可获容量电价补偿(含税)47.97亿元,对应度电补偿(不含税)为0.0224元/KWH。

   风光有望快速扩张,打造第二增长级。23H1公司风电在运5.99GW,光伏在运3.27GW;风电核准1.2GW,光伏核准1.84GW,在手资源丰富。公司规划十四五期间新增30GW,23-25年装机CAGR将高达64.03％。近年公司风光装机快速扩张,带动上网电量高速增长。公司会加快托电、蔚县等新能源基地项目建设,未来装机有望持续扩张。预计未来风光利润保持高位增长,打造公司第二增长极。

   水电有望量价齐升,参股核电享投资收益。公司水电在运装机保持稳定,主要位于大渡河、乌江流域。随着川渝特高压投产,有望改善大渡河流域消纳,提高水电出力水平,水电上网电价呈上升趋势,长期看水电有望量价齐升。短期看随着来水好转,水电板块业绩有望环比提升。此外公司参股福建宁德核电,投资收益小幅上涨。福建宁德核电迎来核准利好,有望继续增厚公司业绩。

   盈利预测与投资建议:预测23-25年公司营收分别为1242、1267和1327亿元,归母净利润分别为12.85、39.20和50.04亿元,对应PE分别为38.9/12.7/10.0倍。结合可比公司情况,采用分部估值,我们估计24年市值685.56亿元,对应公司目标价3.70元。首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:煤价上升风险;电价下行风险;新能源项目建设不及预期风险;政策不及预期风险;研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。