申万宏源(000166):积淀深厚的老牌券商,投行投资势头良好-深度研究

中央汇金控股旗下老牌券商,盈利能力、杠杆倍数均高于行业

   公司盈利能力较为突出,杠杆倍数高于行业。2013年以来申万宏源ROE水平持续超过上市券商均值,仅2022年低于上市券商均值;从杠杆倍数来看公司杠杆持续高于上市券商均值,2023三季度末数据显示申万宏源杠杆倍数为6.3,上市券商均值为4.2。

   分支机构数目排名行业第6,上海、新疆最占优

   公司网络渠道布局行业领先。从分支机构数目来看,2022年年报显示,截至2022年末公司共有分公司54家、证券营业部297家,分支机构数目(分公司+营业部)行业排名第6。

   公司在上海、新疆分支机构布局最多。但整体来看,公司营业网点遍布全国,实现了32个省市自治区全覆盖。

   证券投资业务、新三板业务行业领先

   公司自营业务收入占比最高。由于22年以来市场环境处于非常态,我们以21年数据分析。从2021收入结构来看,公司占比最高的为证券自营业务,占比46％,大幅高于行业。整体资金类业务来看公司占比也高于行业,2021年公司资金类业务收入占比50％,高于行业的40％。

   公司较早布局新三板业务,目前新三板督导主券商公司家数排名行业第一。

   2023年整体我们预计公司证券自营收入增长,减值率及管理费用率下降助推公司业绩大幅增长

   我们预计公司营业收入(减去其他业务成本)164.9亿元,同比+11％,其中证券自营业务收入86.9亿元,同比+71％。经纪、投行、资管业务收入则均有所下滑。

   我们假设费用端预计信用减值率与管理费用率均有所下调,分别为62％、2％。由此可算得2023年公司归母净利润45.6亿元,同比+63％。根据2024年1月20日公司公布的业绩预增公告,预计2023年年度实现归母净利润42亿元到50亿元,同比增长50.59％到79.27％。我们的预测值落入公司业绩预增区间。

   投资建议

   在2023/2024/2025年股基日均交易额分别为9917/8925/10748亿元的核心假设下,预计公司2023/2024/2025年营业收入分别为198.73/190.11/233.78亿元,预计公司2023/2024/2025年归母净利润分别为45.71/47.64/66.81亿元,预计公司2023/2024/2025年EPS分别为0.18/0.19/0.27元,预计公司2023/2024/2025年BVPS分别为4.03/4.12/4.23元,1月31日股价4.37元,对应的PB为1.08/1.06/1.03倍。目前A股市场整体处于低位,我们看好未来资本市场进一步活跃;公司背靠中央汇金公司,历史积累深厚,投行、投资业务发展势头良好,新三板及北交所业务行业领先,看好公司在中国特色资本市场发展中的重要作用;另外我们期望看到公司22年新上任管理层带来的公司业绩持续改善。首次覆盖给予"增持"评级。

   风险提示1)公司过去3年曾4次被监管部门或交易所采取监管措施。注册制下中介责任被压实,业务尽责及合规风险加大。2)权益市场大幅下跌,证券投资业务与股票质押业务风险;3)交易量大幅萎缩,经纪业务收入下滑风险;4)资本市场改革低于预期的风险。