科兴制药(688136):聚焦新兴市场,打造中国高品质生物药最佳商业化平台-深度研究

传统业务板块为公司贡献稳定现金流。公司主要从事重组蛋白药物和微生态制剂的研发、生产和销售,2022年营收中90％来自4款产品,分别是人促红素(依普定)、人干扰素α1b(赛若金)、人粒细胞刺激因子(白特喜)和酪酸梭菌二联活菌(常乐康),上述4款产品在各自细分领域的市场份额处于领先地位。但在国内集采背景下,非独家产品面临降价压力,公司通过加大覆盖、对传统产品进行长效化的改造以及孵化新品,有望维持传统领域业务的稳定,为公司贡献稳定现金流。

   成熟海外商业化平台+快速产品引进,打造第二增长曲线。根据IMS的预测,未来新兴市场药品增速高于发达国家,成为全球药品市场增长的主要驱动力。新兴市场潜力巨大,国外生物药公司越来越注重新兴市场,国内则鼓励医药企业积极开拓新兴市场。科兴经过20多年的海外耕耘,在海外产品注册、海外开拓和营销、海外GMP合规审计等方面积累了丰富资源与商业化经验,已通过巴西、菲律宾、印度尼西亚等约40个国家和地区的市场准入并实现销售,销售网络已100％覆盖人口过亿的新兴国家市场。公司将海外商业化作为重要战略之一,当前主要聚焦新兴市场,未来逐步向成熟市场延伸。公司从2021年开始通过引进产品的方式快速扩充产品池,已引进9款产品,进度上,埃及药监局对英夫利西单抗和贝伐珠单抗完成了现场GMP审计,大产品白蛋白紫杉醇产线的欧盟GMP认证现场检查将于2024年1月底进行,巴西药监局对英夫利昔单抗的现场GMP审计将于2024年1月进行。若海外注册顺利推进,引进产品将于2024年开始在海外实现商业化。

   积极培育生物经济新产业。积极培育孵化动物疫苗、合成生物等新产业,建设新型基因工程载体疫苗技术平台、合成生物技术平台,推动相关产品的开发和产业化。科兴动保已完成13个产品管线的构建,并完成3个产品攻毒保护实验。合成生物学方面,已引进α-酮戊二酸和5-氨基乙酰丙酸两个品种,具有广阔的应用前景,2023年将进入量产。

   首次覆盖,给予"买入"评级。预计公司2023-2025年实现营业收入13.94/15.45/19.12亿元,同比+6.0％/+10.8％/+23.8％,实现归母净利润-0.7/0.08/1.08亿元,当前股价对应2024-2025年PE为472X/37X。采用FCFF绝对估值法得出科兴制药每股价值为24.84元,对应市值约49.43亿元,较当前(12月12日)股价仍有23％的上行空间,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:海外审评进度延迟风险、销售放量不及预期风险、汇率波动风险。