中大力德(002896):精密减速器头部企业,一体化战略构筑核心优势-深度研究

深耕电机/减速器多年,机电一体化业务增量显著减速器头部企业,布局三大精密减速器。公司自2006年成立以来,一直专注于减速电机、减速器的生产研发。公司目前已实现三大精密减速器的量产:2008年推出高精度行星减速器,2012年开发RV减速器,2016年开发谐波减速器。近年来,公司积极布局机器人组件生产,并加码建设精密减速器产能。

   营收规模稳健增长,智能执行单元增量显著。2013-2022年营收CAGR=15.2％,归母净利润CAGR=7.4％。公司产品体系不断升级,传统产品减速电机营收占比由2013年的83.5％下滑至2022年的41.6％;同时,战略业务减速器营收规模持续扩大,2013-2022年CAGR=22.1％。机电一体化作为公司的产品发展战略,其产品形式智能执行单元自2021年推出以来增量显著,2022年营收规模达3.1亿元,占比34.2％。

   精密减速器:本土厂商逐步突破,人形机器人带来赛道变革①基本概况:精密减速器主要包括精密行星、RV和谐波减速器三大类,在载荷、传动比、精度等方面各有所长,机器人是其主要应用下游。工业机器人主要采用RV和谐波减速器;人形机器人则三种减速器均可选用。

   ②下游市场:机器人发展前景广阔。工业机器人领域,近年内资品牌市占率提升显著,"剪刀差"效应下国内市场有望维持中长期景气度。人形机器人领域,特斯拉强势入局,"鲶鱼效应"带动行业发展,2035年市场空间或超千亿美元。

   ③竞争格局:海外品牌垄断特征明显,人形机器人有望重塑行业格局。日企纳博特斯克、哈默纳科分别占据全球RV/谐波减速器61％/82％的市场份额。复盘哈默纳科成长史,其发展壮大受益于工业机器人发展大势,以及自身技术的持续突破。近年来,我国本土厂商持续加强研发,专利申请数量明显增加,产品性能与国外品牌的差距不断缩小,国内市场市占率逐步提升。未来,人形机器人的广阔空间可能孕育减速器重大变革,国产品牌有望凭借材料和结构创新实现降本增效甚至弯道超车。

   ④市场空间:人形机器人有望成为重要发展引擎。2022年精密减速器全球市场规模约197亿元,根据我们测算,若全球人形机器人产量达100万台/年,则预计分别带来精密行星/RV/谐波减速器20.1/95.6/53.6亿元的市场增量。公司亮点:精密减速器技术积累深厚,一体化战略构筑核心优势全面布局三大精密减速器,技术积累深厚,市场地位领先。公司重视研发投入,2018-2022年研发费用CAGR=18.5％,显著快于同期营收增速CAGR=10.6％。目前,公司是国内少有的同时具备精密行星/RV/谐波减速器三大精密减速器量产能力的厂商,且RV减速器销售规模处于国内前列。

   积极布局机电一体化产品,零部件集成化趋势下具备卡位优势。公司已研发了"减速器+电机+驱动"一体化产品结构,推出了多款模组化产品,有助于提高优化机体结构,降低客户采购成本,增强客户粘性。人形机器人天然要求零部件小型化、轻量化、集成化,公司一体化战略完美呼应人形机器人产品诉求,有望脱颖而出。

   盈利预测与投资建议我们预计2023-2025年公司营业收入分别为10.69/12.92/15.81亿元,净利润分别为0.83/1.08/1.44亿元,当前股价对应PE分别为69/53/40倍。公司作为精密减速器龙头企业,一体化战略完美呼应人形机器人产品诉求,目前估值基本处于可比公司的均值水平,因此我们给予公司"增持"评级。

   风险提示:宏观经济环境变化风险;人形机器人商业化进度不及预期风险;国产化替代进展不及预期风险;市场竞争风险;公司精密减速器业务发展不及预期风险;研报使用的信息更新不及时的风险。