国茂股份(603915):收购摩多利传动,完善精密减速拼图

公司拟以现金方式收购摩多利传动65％的股权,交易对价暂定为2.05亿元。

   摩多利传动专注精密行星减速机,经过多年的技术开发与工艺积累,摩多利传动已具备成熟先进的生产技术和工艺方案,并已建立起规模化的产线与完善的质量保证体系,其产品搭配伺服电机可应用于激光切割、机床、机器人/机械手和各类高端专用设备上。公司通过本次收购可以快速进入精密行星减速机板块,将进一步完善减速机布局,并通过强大的销售资源为摩多利传动赋能,双方产生协同作用,实现长效发展。因国内通用制造业整体复苏不及预期,我们调整公司2023/24/25年归母净利润为4.27/5.37/6.63亿元(原预测为4.94/5.77/6.80亿元),参考可比公司中大力德、双环传动,保守给予公司2024年30倍PE的估值水平,对应目标价24元,维持"买入"评级。

   事件:公司于2023年11月8日与摩多利传动的股东关向上、李泽民、戈贻怀以及摩多利传动签署《股权转让意向协议》,各方就公司拟以现金方式收购摩多利传动65％的股权事项达成初步意向。本次交易完成后,公司预计将实现对摩多利传动的财务并表。

   要点:交易方式:公司拟以现金方式收购标的公司关向上、李泽民、戈贻怀持有的标的公司65％的股权,三人分别转让标的公司41％/20％/4％的股权。交易对价:按照暂定的标的公司总体估值3.15亿元,交易对价暂定为3.15*0.65=2.0475亿元。

   业绩承诺:本次交易设置2023/2024/2025年三个会计年度为业绩承诺期,标的公司需在三年内累计实现的扣非归母净利润分别不低于2100万/4400万/7200万元。

   摩多利传动专注精密行星减速机,下游主要应用于高端市场。摩多利传动从事精密行星减速机研发、生产和销售,产品可与伺服电机配套使用,广泛应用于激光切割、机床、机器人/机械手和各类专用设备上。随着我国智能制造业转型升级的趋势不断加快,工业生产制造过程中很多高端装备中的传动装置已无法继续使用传统的减速器,精密减速器的优势逐渐凸显。从下游来看,激光切割相比传统切割优势大。在机床板块,由于机床本身的加工,负载惯性系统的条件变化很大,有必要安装精密减速器以增加扭矩,改善负载端的惯性匹配,从而使惯性操作平稳。机床行业的国产替代趋势和更新需求带来更多精密减速器需求。

   在机器人板块,高端机器人因新能源等下游需求增长以及外资交付能力受限迎来进口替代的重要窗口期,带动以RV减速器为主的国产机器人零部件需求增加。同时,精密减速器也是人形机器人重要配件,特斯拉及国产人形机器人落地后有望带来新机遇。

   协同资源,完善业务布局。公司通过本次收购,一方面可以进一步完善通用减速机产品系列,一方面可以借助摩多利传动快速进入精密行星减速机领域,完善公司在下游激光切割、数控机床、机器人/机械手等工业自动化领域的布局。

   公司能够在客户资源和销售网络方面为摩多利传动赋能,摩多利传动于2016年成立法国合资公司ReckonDrivesInternational,致力于向海外高端客户推广其产品,至今已经成功积累了多位海外知名客户,有助于公司在海外市场建立布局,并通过双向协同促进公司实现长效发展。

   风险因素:宏观经济承压风险;竞争加剧风险;收购整合不及预期风险;下游需求不及预期风险。

   盈利预测、估值与评级:摩多利传动具备成熟先进的生产技术和工艺方案,并已建立起规模化的产线与完善的质量保证体系。本次收购可以帮助公司快速进入精密行星减速机板块,完善减速机布局以及机电一体化战略拼图,双方在资源上的协同作用可推动公司实现长效发展。因国内通用制造业整体复苏不及预期,我们调整公司2023/24/25年归母净利润为4.27/5.37/6.63亿元(原预测为4.94/5.77/6.80亿元),对应EPS分别为0.64/0.81/1.00元(原预测为0.75/0.87/1.03元)。布局精密减速器后,公司主营业务结构与中大力德、双环传动等减速器公司更为类似,因摩多利传动在2023年并表存在一定不确定性,使用2024年盈利预测,根据Wind一致预期,2023年11月24日中大力德、双环传动2024年PE估值水平分别为52倍和22倍,平均为37倍,考虑到公司估值相对于当前主要人形机器人减速器厂商有一定的折价,我们保守给予公司2024年30倍PE的估值水平,对应目标价24元(原目标价22元),维持"买入"评级。