华润双鹤(600062):华润赋能,化学药平台型企业蓄势待发

公司是华润集团医药板块化学药平台支柱企业,积极布局普仿药业务、输液业务、差异化药业务和创新药业务四大业务平台。输液业务方面,随着诊疗需求的恢复,公司通过包材结构调整,其盈利能力逐步改善;在非输液业务方面,公司主要涵盖慢病业务及专科业务,18个产品销售过亿。同时,公司坚定研发转型,加速外延发展。考虑到公司拥有丰富的产品线和品牌优势,渠道与终端的覆盖与管理能力,给予公司2023年20倍PE,目标市值265.72亿元,对应目标价26元,首次覆盖,给予"买入"评级。

   公司是华润集团医药板块化学药平台支柱企业。目前公司已经搭建了慢病普药业务、专科业务和输液业务三大业务平台,主营业务涵盖新药研发、制剂生产、药品销售、原料药生产及制药装备等方面,具有丰富的产品线和品牌优势、优质的产品质量和成本控制、强大的渠道与终端覆盖及管理能力、以及国际化优势。目前公司拥有21家子公司,1.1万余名员工,旗下拥有"双鹤及图""赛科""湘中"等中国驰名商标,荣获"中国化药企业Top100企业"等多项荣誉,同时公司拥有18个亿元级产品,已经形成具有市场竞争力的产品群。

   输液业务,公司依托产品结构转型、与医院客户形成稳定合作关系、以及通过提高生产线自动化水平实现降本增效,在竞争加剧的输液市场将有望保持稳定盈利能力。公司拥有包括基础输液、治疗性输液和营养性输液等多品类输液产品,包材形式齐全,其中新一代输液产品内封式聚丙烯输液(BFS)因其不溶性微粒少、无菌稳定性好、内毒素标准最严等优点在业界反响强烈,是公司引领输液产品安全升级的一个重要标志。公司输液业务收入占比约30％,具有较强的渠道优势,拥有全国两千余家商业客户,终端覆盖全国31个省市。公司聚焦输液根据地市场增长和开发,加快产品结构丰富和补充,复产沉睡产品,加紧产品结构调整,通过提升治疗性输液、营养性输液等高毛利产品的占比,对冲竞争加剧所带来的成本上升影响;同时公司聚焦芜湖、武汉、西安、平顶山四大基地,加强产线自动化水平实现降本增效,打造低成本、大规模的输液生产基地。我们认为产品结构转型及降本增效有助于公司市场份额提升,输液业务盈利水平将有望企稳。

   非输液业务,主要涵盖慢病业务及专科业务,18个产品销售过亿。慢病业务约占总收入的33％,是占比最大的业务板块,拥有0号、糖适平、匹伐他汀等多个知名产品,其中核心产品0号是广泛使用的经典复方制剂降压产品;专科业务则聚焦儿科、肾科、精神/神经、麻醉镇痛、抗凝领域,多个产品市场份额排名前三。目前公司非输液业务拥有全国两千余家商业客户,覆盖医院、城市社区中心/站点以及农村基层医疗终端十五万余家,覆盖药店二十余万家,并与百余家百强连锁药店开展合作,具有集采产品营销的低成本运作能力,我们认为较强的渠道优势及品牌优势有望持续巩固公司产品竞争力。

   坚定研发转型,加速外延发展。公司聚焦国家需求、前沿技术、临床需求以及企业需求,持续提升共享服务,加快布局技术平台和创新靶点,2023年前三季度研发支出3.80亿元,同比增长19.65％,2018-2022年研发支出CAGR为26.79％;2022年公司研发人员807人,研发人员占比6.83％,同比增长22.27％。

   同时,公司加速外延发展,2023年,公司收购天安药业89.681％股权以丰富公司糖尿病药物产品管线;2022年8月,公司宣布收购神舟生物50.11％的股权,以快速进入生物发酵领域,同时公司进一步收购天东制药31.25％的股权,实现对天东制药70％的控股,以更好地整合公司资源,在肝素抗凝领域实现更好发展。BD方面,2022年公司完成2个项目立项及4个项目签约。公司仍在持续加快项目寻源,提高BD产品引进效率,以布局新的增长点,延伸产业链。

   风险因素:市场竞争风险;行业政策变化风险;产品价格大幅下降风险;新药研发风险;地缘政治风险。

   盈利预测、估值与评级:公司是华润集团医药板块化学药平台支柱企业,积极布局普仿药业务、输液业务、差异化药业务和创新药业务四大业务平台。输液业务方面,随着诊疗需求的恢复,公司通过包材结构调整,其盈利能力逐步改善;在非输液业务方面,公司主要涵盖慢病业务及专科业务,18个产品销售过亿。同时,公司坚定研发转型,加速外延发展。综上,我们预计公司2023-2025年EPS为1.29/1.56/1.82元,当前价对应PE估值为14/11/10倍,考虑到公司拥有丰富的产品线和品牌优势,以及渠道与终端的覆盖与管理能力,我们给予公司2023年目标价26元,首次覆盖,给予"买入"评级。