华阳国际(002949):装配式设计、BIM软件研发双轮驱动,有望受益城中村改造、保障房建设提速-深度报告

布局装配式建筑全产业链,左手拓市场、右手揽人才。公司成立于2000年,于2019年在深交所上市,为深圳首家上市建筑设计公司。业务板块:2018-2022年,公司总营收从9.16亿元增至18.25亿元,CAGR+18.81％。23H1,公司建筑设计业务营收占比77.4％,毛利率达31.34％,造价咨询、全过程工程咨询业务毛利率分别为21.60％、20.32％;市场布局:23H1,公司华南区域营收占比82.19％。公司布局重点省会城市,稳扎稳打经营华中、华东市场,方案创作中心落子香港地区,吸纳高水平海外方案设计团队;人才结构:2022年,公司发布股票期权激励计划,2021-2025年行权条件对应2020年净利润增长率分别为20％、38％、59％、78％和99％。

   新型工业化叠加国产替代双轮驱动,装配式设计、BIM软件迎"蓝海"。行业变革:2020年8月28日,住建部等9部委联合下发《关于加快新型建筑工业化发展的若干意见》,传统建筑业商业模式存在产品非标、现场浇筑2大痛点,装配式建筑从设计、制造两个维度破解行业痛点,其中设计环节起决定作用;国产替代:装配式设计看百亿空间,国产替代逻辑下BIM软件需求迎扩容。我们测算:中性情形下,2025、2030年装配式PC结构建筑设计市场需求分别有望达到99亿元、154亿元;公司积极参与国产BIM软件研发,经历14年BIM先行探索、10年BIM正向设计推广、6年BIM应用软件研发,BIM项目实践超3000万平方米。

   有望受益深圳城中村改造、保障性住房建设提速,携手中望有望实现BIM软件国产替代。城中村改造:中性情景下营收弹性预计27％。自2007年大冲旧改项目,公司深耕深圳城市更新领域16载,截至23M7,公司城中村改造实践遍布深圳、广州、东莞、长沙、合肥等全国多个超大特大城市核心地段。我们测算,中性情况下,公司由城中村改造贡献的营收弹性有望达27.3％;保障房建设:深圳有望率先探索,催化装配式建筑需求。根据经济观察网2023年10月26日披露,《关于规划建设保障性住房的指导意见》近期已传达到各市政府、各部委直属机构。该文件提出,"支持城区常住人口300万以上的大城市率先探索实践,具备条件的城市要加快推进"。23H1,公司建筑设计业务新签额9.39亿元,同比高增19.85％,其中新签装配式设计合同5.98亿元,同比大增73.26％。携手中望、打造国产BIM解决方案。截至2022年末,公司与广州中望龙腾软件股份有限公司共同出资打造的中望智城BIM软件开发稳步推进,已实现基础构件创建和编辑,支持插入自定义构件并支持二三维视图联动。

   投资建议:预计公司2023-2025年实现营业收入16.15/18.07/20.58亿元,yoy分别-11.53％/+11.91％/+13.88％,实现归母净利润1.72/2.03/2.42亿元,yoy分别+53.49％/+17.99％/+19.25％,对应EPS为0.88/1.04/1.24元。现价对应PE为17.17/14.55/12.20倍。从市盈率角度看,公司当前价值较可比公司价值低估,首次覆盖,给予"增持"评级。

   风险提示:PC装配式建筑渗透率提升速度不及预期;公司BIM技术协同效果不及预期;城中村改造、保障房建设推进力度不及预期;行业规模测算偏差风险;研报使用信息数据更新不及时风险。