正泰电器(601877):3Q23低压增长承压,户用光伏份额修复

3Q23业绩小幅低于我们预期公司公布前三季度业绩:前三季度公司收入426.20亿元,同比+21.70％,归母净利润29.91亿元,同比-6.33％,扣非归母净利润29.82亿元,同比+10.53％。3Q23公司收入147.69亿元,同比+29.53％,环比+21.98％,归母净利润10.88亿元,同比-28.40％,环比+54.89％,扣非归母净利润11.39亿元,同比+6.64％,环比+50.56％,小幅低于我们预期,主要由于低压3Q收入增长略承压及去年同期组件业务剥离贡献3.82亿元净利润,扣非口径保持增长。

   分板块来看,前三季度:1)低压电器业务收入173.94亿元,同比+3.28％,扣除中控归母净利润14.70亿元,同比+8.26％;2)新能源业务收入256.23亿元,同比+36.33％,扣除中控影响后归母净利润16.27亿元,同比-13.84％。3)储能逆变器业务收入14.2亿元,同比+96.4％。

   发展趋势前三季度低压电器呈现修复。收入端,前三季度低压总体收入同比+3.28％,正泰中国/正泰国际收入分别同比+1.27％/+18.04％。单3Q来看,正泰中国收入36.6亿元,同比+0.8％;国际业务收入11.02亿元,同比-0.04％;其余子公司收入11.56亿元,同比+2.5％。盈利端:前三季度公司低压毛利率约28％,同比+3ppt。我们测算3Q23低压电器净利率8.0％,同比+1.5ppt,环比-0.9ppt,盈利能力同比修复,环比略降,我们认为主要来自业务结构优化、规模化降本以及报价策略优化。

   户用光伏3Q份额修复,有望实现全年12GW+开发量目标。公司前三季度新增户用装机8.56GW,同比+76.1％,3Q23新增装机3.16GW,同比+47％,环比-1.3％,我们测算单三季度公司份额较上半年提升2.5ppt至28％左右。我们预计23年国内户用光伏新增装机40～45GW,公司有望实现全年12GW以上的新增开发量目标,我们预计24年国内户用光伏需求增速为25-30％,24年公司新增装机增长30％以上。

   盈利预测与估值我们下调低压电器增速预期及非经常性收益,下调2023/2024年净利润9％/11.8％至42.4/48.3亿元。维持跑赢行业评级,下调目标价10％至33.2元,对应2023/2024年16.8/14.8倍P/E,较当前股价有43％的上涨空间,当前股价对应2023/2024年11.8/10.3倍P/E。

   风险宏观经济增长不及预期,户用光伏需求不及预期及市场竞争恶化。