大全能源(688303):2023Q3硅料盈利重回周期低位,N型和低成本产能助推公司穿越周期-季报点评

事件:公司发布2023年三季度报告:前三季度,公司实现营业总收入128.78亿元,同比变化-47.81％;归属于上市公司股东的净利润51.15亿元,同比-66.09％。其中,第三季度,公司实现营业总收入35.53亿元,同比下降57.38％;归属于上市公司股东的净利润6.89亿元,同比下降87.61％。

   点评:硅料价格疲软拖累公司业绩表现,第三季度盈利水平处近年来低点。2023年,受产业内周期性库存消耗叠加新增产能陆续释放的影响,国内多晶硅供给量大幅增加,进而导致多晶硅价格的快速回落。受此影响,公司2023年前三季度和第三季度营业收入和归母净利润同比均大幅下滑。具体来看,前三季度,公司多晶硅产量13.68万吨,同比增长36.67％;多晶硅销量14.01万吨,同比增长27.93％;单位销售均价91.26元/千克,同比下滑59.26％;单位生产成本49.74元/千克,同比下滑15.09％。前三季度,公司销售毛利率和销售净利率45.88％、39.72％,分别同比下降28.10个和21.41个百分点。值得一提的是,2023年第三季度,公司多晶硅销售均价55.63元/千克,单位成本47.77元/千克,销售毛利率14.94％。公司盈利进入本轮周期的低位水平,未来将面临行业去库存、去产能的压力。

   公司持续推进降本增效,N型产品快速放量。2022年底以来的多晶硅价格快速下跌给硅料厂商增加较大经营压力。公司采取系列降本措施叠加规模效应和硅粉价格下降,公司的生产成本呈现逐季降低趋势。2022Q1、Q2、Q3公司多晶硅单位成本分别达53.45、50.34、47.77元/千克。同时,TOPCon电池的快速起量带动N型硅料的快速增长需求。公司N型硅料产品稳定供货,销售占比迅速提升。N型硅料对杂质含量标准要求更高,销售均价显著高于P型产品。随着公司N型产品销售占比提升,有利于提高公司盈利能力。

   公司延期高纯多晶硅二期扩产项目,有利于阶段减缓行业供给和增加企业回旋能力。2023年10月,公司发布公告,受市场环境、供需关系等客观因素以及公司实际建设进度的影响,原计划于2023年底建成投产的年产10万吨高纯多晶硅项目实施周期有所放缓。

   项目达到预定可使用状态日期延期至2024年第二季度。目前多晶硅行业新增产能较多,产品价格进入行业成本区间,行业高成本产能面临亏损压力。公司放缓后续扩建项目有利于避免投产即面临生产压力的窘境,增加企业应变能力。

   硅料企业在周期低谷期回归成本和资金实力比拼。硅料生产过程中的能耗和物耗成为影响生产成本的重要因素。国内外不同电价和生产工艺的多晶硅生产成本差异明显,而内蒙、云南和新疆等低电价产能具备成本优势。中国有色金属协会硅业分会统计,1-9月份国内多晶硅产量共计100.99万吨,同比增长87.95％。国内多晶硅供给处于快速增长阶段。目前硅料价格低迷、资本市场融资收紧,预计对新增产能建设存在减缓影响。第一梯队企业有望凭借较低的生产成本和储备资金穿越硅下行周期,实现中长期市场份额提升。

   投资建议:预计2023年、2024年、2025年归属于上市公司股东的净利润57.69亿、30.87亿、48.75亿元,对应每股收益2.69、1.44、2.27元,按照2023年10月30日35.98元/股收盘价计算,相应PE为13.38、25.00和15.83倍。公司作为国内硅料第一梯队生产企业,具备规模优势和成本优势,并持续推动硅料生产的降本增效,提升中长期市场份额且N型硅料放量满足市场需求,维持公司"增持"投资评级。

   风险提示:行业扩产较快,竞争趋于激烈,产品价格持续低迷风险;

   全球装机需求不及预期风险。