中国铝业(601600):量价齐升助力业绩释放,一体化优势显现-2023年三季报点评

事件:公司发布2023年三季报:2023Q1-Q3公司营收1884.04亿元,同比-17.23％,归母净利53.52亿元,同比-0.85％;扣非归母净利49.3亿元,同比+10.76％;2023Q3营收543.42亿元,同比-20.85％,归母净利19.36亿元,同比+105.35％,环比+20.7％;扣非归母净利20.46亿元,同比+233.8％,环比+60.52％。

   点评:原铝量价齐升助力Q3业绩释放

   (1)量:23Q1-Q3原铝产量493万吨,同比下滑3.78％;氧化铝产量1246万吨,同比下滑7.35％;煤炭产量969万吨,同比增加19.19％;外售电厂销售量113亿kwh,同比下滑1.74％。单季度看,23Q3原铝产量187万吨,环比增加22.2％,主要因为云南复产,云铝贡献主要增量;氧化铝产量423万吨,环比-0.5％;煤炭产量347万吨,环比-1.4％。

   (2)价:Q3铝价18839元/吨,环比+320元/吨,氧化铝价3068元/吨,环比-15元/吨。烧碱均价3515元/吨,环比+198元/吨,石油焦均价1586元/吨,环比+137元/吨,动力煤均价866元/吨,环比-48元/吨。据此测算Q3电解铝吨利润环比增加182元/吨,氧化铝吨利润环比减少35元/吨。

   (3)毛利回升带动Q3业绩环比增长。归母净利润环比看,增利项:毛利(+18.4亿元),主要是铝价回升,叠加云南复产,原铝量价齐升助力Q3业绩释放;减利项:费用及税金(-5.4亿元),其他/投资收益等(-1.4亿元),公允价值变动(-1.3亿元),所得税(-1.4亿元)、少数股东损益(-6.0亿元)。

   未来看点:未来有电解铝资产整合预期,价值有望重估

   (1)产业链一体化布局,未来有电解铝资产整合预期。公司铝土矿自给率约70％,氧化铝自给率100％,一体化布局完善,公司电解铝产能790万吨,权益产能约476万吨。公司背景深厚,资产整合能力强,未来有望成为电解铝资产整合主力,产能扩张较快。

   (2)"中特估值"体系下,价值有望重估。面对不稳定的地缘政治环境,聚焦"安全"是经济重要主题,电解铝是国民经济重要资源,公司作为铝土矿、氧化铝、电解铝龙头,保障电解铝供应责任下,有望成为行业海外扩张的主体,而国企改革也将提升效率,公司估值有望重塑。

   投资建议:随着需求逐步改善,电解铝行业β渐现,随着铝价上涨,公司业绩弹性较大,我们预计公司2023-2025年将实现归母净利73.24亿元、96.18亿元和118.52亿元,对应现价的PE分别为14、11和9倍,维持"推荐"评级。

   风险提示:氧化铝、电解铝价格下降超预期;电解铝资产整合进展不及预期