华昌化工(002274):老牌煤化工企业,新产能蓄势未来可期

深耕化工领域五十余载,三大业务稳扎稳打:公司以煤气化为产业链源头,主营产品包括肥料、纯碱和多元醇。公司2022年营收、归母净利润分别为90、9亿元,2015-2022年复合增速分别达12％、62％,主营业务稳步发展,盈利能力稳健。

   煤制尿素价差恢复,能效领跑＆具备区位显著:未来尿素产能扩张受限且下游需求强劲且弹性较小,尿素景气周期有望维持。公司依托煤气化生产尿素、复合肥,截至2023年6月的产能分别40、160万吨,由于煤炭供需格局宽松,煤制尿素价差逐步修复,能效领跑构筑成本优势,瞄准江浙沪农业发达地区和海外市场,区位优势显著。

   联碱法生产纯碱,区域市场规模领先:公司采用联碱法生产,使用自产合成氨,具有原料成本优势;截至2023年6月,公司纯碱产能为70万吨,在江浙沪区域市场的生产规模领先,具有竞争优势。公司纯碱板块盈利受纯碱价格影响较大,2021和2022年盈利逐渐回升,2022年实现营收16.42亿元,同比+28％。

   多元醇业务高速发展,新增投产即将落地:中国丁辛醇产能总体比较稳定,但产量稳步上升,行业竞争激烈。公司充分发挥成本优势和区位优势,多元醇业务收入2015-2022年复合增速达24％。截至2023年6月,公司细分产品包括丁辛醇及其他、新戊二醇、聚酯树脂,产能分别为32、6、10万吨。2021年,公司投资建设年产30万吨多元醇及配套设施项目,截至2023年6月,已完成前置审批,将进一步加强公司竞争力。

   氢能源探索初显成效:氢能源政策利好不断,公司在氢能源领域的多个方向进行探索:1)公司利用产氢优势自建加氢站;2)依托子公司研发氢燃料电池电堆、氢燃料电池发动机(集成)和氢燃料电池产业测试设备;3)联营企业进行氢燃料电池催化剂研发。公司不断推进产品示范运行,已交付公交车和重卡投入运营。

   盈利预测与估值:我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为7.4、8.0、10.3亿元,同比增速分别为-16％、9％、28％,按2023年9月27日收盘价计算,对应PE为9.3、8.5、6.7倍。考虑到公司煤化工业务稳健,多元醇新产能建设稳步进行,氢能源业务持续发展,我们看好公司发展前景,首次覆盖给予"买入"评级。

   风险提示:宏观经济波动;产品价格波动;项目投产不及预期。