华能水电(600025):8月份水电发电量由降转增,收购华能集团资产增加发展新动力-公司点评报告

事件:

   公司公布2023年半年报。2023年上半年,公司实现营业总收入93.27亿元,同比减少16.20％;实现归母净利润31.54亿元,同比减少17.93％;扣非后的归母净利润31.73亿元,同比减少19.13％;经营活动产生的现金流量净额61.89亿元,同比减少24.05％;基本每股收益0.18元,同比减少14.29％。

   9月7日公司公告,拟以非公开协议转让方式收购控股股东华能集团、及华能国际合计持有的华能四川公司100％的股权,交易价款总金额为85.79亿元。

   投资要点:

   2023年上半年业绩下滑源于来水偏枯。公司是华能集团旗下的大型水电企业,主要从事澜沧江流域及周边地区水电资源的开发与运营,并积极开展太阳能光伏、风电等可再生能源建设运营。截至2023年上半年末,公司累计装机2433.28万千瓦,在云南省装机规模第一,其中水电2294.88万千瓦,新能源138.4万千瓦。由于2022年汛期来水不足,2023年初公司水电梯级蓄能同比减少61.37亿千瓦时,及2023年上半年澜沧江流域来水同比偏枯约2.5成(其中乌弄龙、小湾、糯扎渡断面来水分别同比偏枯22.5％、25.4％和28.4％),公司2023年上半年完成发电量370.95亿千瓦时,同比减少25.44％,上网电量368.09亿千瓦时,同比减少25.48％。发电量及上网电量的减少导致公司营业总收入及利润的同比下滑。

   大型水电站具有区域垄断及资源稀缺性,8月份我国水电发电量同比增速由降转增。通常在特定的地理区域内建设,并且拥有大量的电力生产能力,大型水电站的经营模式决定了其具有区域垄断的优势。在我国金沙江、长江上游、澜沧江干流等十三大水电基地正在开发和将开发的水电站中,装机500万千瓦以上水电站增量近乎为零,优质大型水电站具有较强稀缺性。水电是在我国电力供应中占据重要地位的清洁能源,我国水电已连续18年位居全球装机首位。截至2023年8月底,我国水电装机容量4.19亿千瓦,同比增长3.9％。从我国水电发电量同比增速看,2023年上半年由于来水偏枯下降22.9％,7月份下降17.5％,而8月份增长18.5％。

   公司盈利能力稳健向好,管理水平持续提升。公司水电业务盈利能力强,毛利率和净利率维持上升趋势,2023年上半年分别达到58.14％、36.06％。公司加强成本管理,2023年上半年营业成本同比减少12.85％,一是受发电量减少影响,本期水费、检修费用等 旧费用同比减少;三是本期其他管理性成本同比减少。2023年上半年,公司期间费用率为15.77％,同比下降3.72％。其中财务费用率为13.25％,同比下降4.85％,是因为本期带息负债融资成本率较2022年同期降低,2023年6月底,综合融资利率降至3.24％,本期财务费用同比下降20.27％;销售费用率为0.18％,同比增加31.91％,是以为于本期电力交易服务费同比有所增加;管理费用率为0.18％,同比略有增加。

   注入华能集团优质资产,装机水平得到提升。华能四川公司是华能集团子公司,主要从事四川地区的水电开发建设和生产运营,截至2023年3月31日,华能四川公司投产水电装机规模265.1万千瓦,在建水电项目111.6万千瓦。华能四川公司资产注入后,公司累计投产装机达2698.38万千瓦。2022年度,华能四川公司净资产收益率为10.89％,高于公司净资产收益率10.59％。

   以"双碳"目标为指引,全面铺开新能源开发。公司全速推进澜沧江流域"双千万千瓦"清洁能源基地规划建设,积极开展"风光水储一体化"可持续发展;创新深化"光伏+农业、牧业"等开发模式,漫湾水光互补示范项目初步建成,苗尾、小湾等水光互补项目加快建设。公司债务融资成本低、空间大,且经营性净现金流充沛,有利于保障项目建设顺利推进。公司"469"中长期发展战略目标:到2025/2030/2035年,清洁能源装机分别达到4000/6000/9000万千瓦。

   投资建议:考虑到对华能四川公司的股权收购,预计公司2023、2024年、2025年归属于上市公司股东的净利润分别为73.25亿元、82.68亿元和96.25亿元,对应每股收益为0.41、0.46和0.53元/股,按照9月19日7.49元/股收盘价计算,对应PE分别为18.41、16.31和14.01倍,公司目前估值水平处于合理区间。公司水电业务稳健经营,考虑到公司的区域龙头地位及行业增长潜力,首次覆盖,给予公司"增持"投资评级。

   风险提示:来水不及预期;供电区域和客户单一风险;电力需求不及预期;电价下滑风险;项目进展不及预期;政策推进不及预期;系统风险。