东方铁塔(002545):传统主营稳健,资源端加速成长

切入化肥赛道,公司资源端加速成长

   公司传统主业为钢结构制造,2022年钾肥营收过半。公司传统主业为钢结构制造,具体产品包括铁塔类产品+传统钢结构产品;2016年10月底公司通过重大资产重组收购四川省汇元达钾肥有限责任公司100％股权,自此公司业务转变为钢结构+钾肥双轮驱动。2022年价格上涨带动公司钾肥业务营业收入比重大于50％,行业分类转为化工。2022年底,公司收购帝银矿业72％股权,获得云南省禄劝县舒姑磷矿探矿权,资源端继续拓展。

   铁塔下游需求稳健,十四五特高压存超预期空间

   铁塔业务竞争格局激烈,公司依托下游优质客户和技术优势表现稳健。国内钢结构市场化程度较高,公司依托工艺与管理优势,多年来拥有了国网、南网在内的优质客户。2018-2021经营现金流累计净流入16.2亿,是同期累计归母的111％,2022年净现比虽降至39％,主要受老挝扩产支出所致,2023年上半年达产后净现比迅速好转至117％;得益持续的经营现金净流入,公司债务性融资压力总体较小,公司负债率始终维持在较低水平,2023Q2末也仅33.3％。

   近年新签订单以国网特高压项目为主,铁塔业务持续受益特高压建设。在输电线路铁塔领域,公司拥有国内最高级别750KV输电线路铁塔生产许可证。公司2022年以来新签订单以国网特高压项目为主。根据国网规划,十四五计划线路长度、新增容量,较十三五新增量均分别增长20％左右,考虑今年Q2以来特高压直流推进加快,2023年有望成为开工大年。

   资源端频频发力,公司业绩再出发

   钾肥成为公司主营业务。全球钾资源分配不均,供需错配。我国作为钾肥需求大国,长期依赖进口。公司率先响应国家出海找钾政策,在老挝开发钾资源,形成50万吨/年氯化钾产能。2014年8月,公司第一船海外自产钾肥运抵中国港口,标志着中国境外采钾企业首度成功实现产品反哺,对钾肥行业发展具有里程碑意义。2023年4月,公司现氯化钾产能已扩充至100万吨/年,远期规划至200万吨/年。钾肥已成为公司的主营业务。

   溴化钠投产,或将成为钾肥盈利有力补充。公司是我国企业从钾资源中提溴的先锋军,承担了溴资源提取示范项目。公司8000吨/年溴化钠项目预计2023年6月正式投产,溴化钠单吨价格较高,或将成为或将成为钾肥盈利有力补充。

   重点关注公司磷矿后续采矿进度。公司通过并购获得了云南省禄劝县舒姑磷矿的探矿权,该矿区保有2.15亿吨磷矿石,平均P2O5品位为19.15％。公司获取磷矿石矿权的成本约1.82元/吨,相对低廉,若未来磷矿石采矿进展顺利,公司业绩增长有望再增一极。

   投资评级

   投资建议:公司原有主营钢结构业务将在23-25年受益国网特高压建设高景气,维持稳健;资源端,未来凭借老挝后续一百万吨钾肥投产+溴化钠投产+四川磷矿探转采进一步提升公司远景业绩。预计2023/24/25年公司实现归属净利润分别为:6.7/6.9/9.9亿,对应当前收盘价PE14/13/9倍。维持"买入"评级。

   我们将"护城河"视为"难以复制的长期竞争优势"我们将"护城河"视为"难以复制的长期竞争优势","长期"属性主要来自行业,"大空间,小变化"的行业更容易孕育出具有"护城河"的公司,因为大空间造"城"能力更强,且能够风险提示

   1、钾肥价格不及预期;2、钢结构业务竞争进一步加剧;3、探转采进度不及预期;4、海运价格波动影响公司资源端产品销售成本;5、盈利预测假设不成立及不及预期的风险。