牧高笛(603908):短期经营承压,员工持股计划提振信心

公司23H1实现营业收入8.60亿元,同比下降0.8％,实现归母净利润0.97亿元,同比下降14.3％。单Q2实现营业收入5.17亿元,同比下降4.3％,实现归母净利润0.68亿元,同比下降10.8％。

   高基数下自主品牌稳健增长,代工业务收入短期承压。1)自主品牌业务:23H1实现收入4.28亿元,同比增长23.6％。小牧直营/小牧加盟/大牧线上/大牧线下分别实现收入0.1/0.2/1.8/2.1亿元,同比增长-17.3％/22.2％/22.5％/27.4％。分渠道看,线上/线下分别实现收入1.8/2.5亿元,同比增长22.7％/24.5％。截至23H1公司大牧/小牧门店分别有1/204家,上半年小牧净闭店6家,大牧门店数持平。2)OEM/ODM业务:实现收入4.32亿元,同比下滑16.5％。

   自主品牌业务毛利率下滑,代工业务受汇率影响盈利能力明显提升。1)毛利率:23H1公司毛利率为28.4％,同比增长1.1pct,其中Q2单季实现毛利率29.7％,同比增长1.4pct;自主品牌业务毛利率为30.2％,同比下降5.7pct,我们认为一方面由于行业竞争加剧,另一方面公司主动拓宽品类和产品价格带,且入门级产品占比有所提升;ODM/OEM毛利率为26.6％,同比提升约5pct,预计主要得益于汇率变动,若剔除后毛利率表现相对稳定。2)费用率:销售/管理/研发费用率分别为7.3％/5.1％/1.5％,同比分别增长3.3/0.4/-0.3pct。3)净利率:23H1实现净利率11.3％,同比下降1.8pct,拆分来看,我们预计代工业务净利率为17％,同比增长4pct,我们认为汇率变动为主要驱动因素;自主品牌净利率约为6％。

   8月11日,公司发布员工持股计划草案,拟授予不超过24.38万股,占总股本0.37％,授予价格为22.06元,激励对象为公司部分监事、高级管理人员及露营装备品牌核心骨干员工,总人数不超过22人。业绩考核目标:大牧2023/2024/2025年收入同比22年增速不低于30％/60％/90％,或2023-25年当期净利率不低于8％/9％/9％。

   根据中报,我们调整23-25年盈利预测,预测2023-2025年每股收益为2.17/2.93/3.60元(原2.34/2.99/3.71元),参考可比公司,给予2023年24倍估值,对应目标价51.96元,维持"买入"评级。

   风险提示:下游客户去库存低于预期、原材料价格和汇率波动、国内需求恢复低于预期