白云山(600332):夯实主业,行稳致远,期待改革持续深化

一、主营业务:大品牌战略,四大特色板块共发展大南药板块:南派中药集大成者,旗下多家老字号药企,同时拥有从原料药到制剂的抗生素完整产业链,中、西药产品群丰富。

   拥有丰富的产品与品牌资源,中医药历史悠久。公司拥有中一药业、陈李济药厂、奇星药业、敬修堂药业、潘高寿药业等12家中华老字号药企,主要中药产品包括小柴胡颗粒、消渴丸、滋肾育胎丸、华佗再造丸、保济系列等,在华南地区乃至全国都拥有较强的中成药品牌、品种优势。化学药方面,公司产品群涵盖抗菌消炎类常用品种及男科用药,以驰名商标"抗之霸"整合抗生素药品品牌,产品包括枸橼酸西地那非、注射用头孢呋辛钠、阿咖酚散系列、阿莫西林系列、头孢克肟系列等。

   大健康板块:王老吉品牌知名度和美誉度在全国消费者中具有较大的影响力,坚持"一核多元",以老带新销售拓宽新品市场。

   主要产品包括王老吉凉茶、刺柠吉系列、荔小吉系列、润喉糖、龟苓膏等。

   针对凉茶行业,公司仍然围绕单品多元化战略,加大力度培育瓶装饮料市场,实现瓶罐的双轮驱动,同时根据消费者需求持续推进凉茶产品的升级,年轻化、时尚化,陆续推出无糖、低糖、茉莉、爆冰等凉茶产品。同时,持续将王老吉、刺柠吉、荔小吉联合推广,强化以老带新组合销售模式,进一步拓宽新品市场基础面。

   大商业板块:包括医药产品、医疗器械、保健品等的批发、零售与进出口业务,拥有全国规模较大的医药批发分销配送网络和广泛稳定的客户基础。

   下属子公司医药公司是华南地区医药流通龙头企业,凭借稳健的市场根基及强大营销网络的优势,公司与全国30多个省、市、自治区超过数万名客户(包括大中型医院、医药批发商、经销商和零售商等)建立了长期、稳固的合作关系。此外,采芝林药业依托中药领域优势,开展中药材及中药饮片生产及销售业务。

   大医疗板块:布局及扩张阶段,重点发展医疗服务、中医养生、现代养老三大领域以及医疗器械产业。

   分别以白云山医疗健康产业公司及医疗器械投资公司为主体,通过新建、合资、合作等多种方式,重点发展医疗服务、中医养生、现代养老三大领域以及医疗器械产业。目前,已投资/参股的项目包括白云山医院、润康月子公司、白云山壹护公司及白云山健护公司等。

   二、未来增长点:一聚一扩夯实主业,持续改革释放业绩空间聚资源、强品种,稳固大南药板块发展根基。持续整合内部资源、强化渠道推力及终端拉动、推动营销创新等方式,加强产品梯队建设,继续推进分类分策打造更多不同领域的"巨星品种"以及睡眠品种盘活工作,加快培育潜力品种,打造新增长点。2023H1公司清开灵系列、安宫牛黄丸、消渴丸、阿咖酚散、金戈、小柴胡颗粒、夏桑菊系列、蜜炼川贝枇杷膏、蛇胆川贝枇杷膏等产品的销售收入实现同比较快增长。

   扩渠道、拓新品,增强大健康板块发展动能。扩渠道:王老吉凉茶聚焦核心渠道,大力拓展餐饮渠道,同时持续发力即饮市场,重点跟进礼品及宴席市场等渠道,继续提升市场铺货率和占有率;拓新品:持续将王老吉、刺柠吉、荔小吉作为"吉祥三宝"联合推广,同时加大培育多元新品,推出山茶花风味凉茶、王小吉mini罐、刺柠吉电解水等,不断丰富产品梯队。吉文化:持续深挖吉文化品牌价值,通过开发各类定制罐强化传统节日等多消费场景关联,创新年轻化营销模式,延展吉文化内涵,提升品牌文化影响力。

   围绕双效提升主题,持续推动改革,有利于释放业绩空间。作为"双百企业"的下属企业,公司积极探索适合公司或下属企业发展的改革方案。自2021年公司内部首个试点单位成功实施职业经理人制度以来,公司积极稳妥扩大职业经理人改革试点范围,截止2022年底已有5家企业试行职业经理人改革。未来,公司将围绕双效提升发展主题,继续推进落实企业改革、职业经理人改革、经理层任期制与契约化管理等政策,推动公司高质量发展。

   三、2023H1业绩符合预期:营收稳健,中成药增速更优营收稳健,扣非归母净利润双位数增长。2023H1公司实现营收399.70亿元,同比增长7.39％;实现归母净利润28.11亿元,同比增长8.54％;实现扣非归母净利润25.99亿元,同比增长12.96％。分业务来看,大南药、大健康、大商业、其他业务分别实现营收63.11亿元、70.48亿元、262.15亿元、2.59亿元,同比分别增长5.98％、8.07％、7.63％、2.81％。分产品来看,中成药、化学药分别实现营收37.57亿元、25.55亿元,同比分别增长23.04％、-11.96％,中成药大品种增长较好,而集采对公司化学药产品造成了一定冲击。

   毛利率提升,整体盈利能力维稳。2023H1公司毛利率为20.83％,同比提升0.13pct,其中大南药板块毛利率提升较明显;销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为8.16％、3.0％、1.0％、-0.1％,同比分别变动-0.4pct、0.13pct、-0.19pct、0.25pct,销售费用使用效率提升,而存款利息收入同比减少;叠加投资净收益、信用减值损失增加,最终净利率7.31％,同比下降0.08pct,基本维持稳健。

   投资建议:公司推动大品牌战略,四大业务板块形成较完整的产业链,品牌价值由医药向大健康产品辐射。大南药、大健康板块作为公司利润重要来源,一聚一扩有望强化竞争优势,大商业转型发展优化成本管控,业务稳健增长可期。同时持续推动企业改革,有望释放管理效率与活力。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为43.47亿元、48.05亿元、52.81亿元,EPS分别为2.67元、2.96元、3.25元,当前股价对应2023-2025年估值分别为12x、11x、10x,首次覆盖给予"增持"评级。

   风险提示:集采政策的不确定性、行业竞争加剧、产品销售不及预期、改革进度不及预期、盈利能力下降风险。