天山股份(000877):盈利或已基本触底,等待弹性释放

公司上半年实现归母净利润1.42亿元,同比下降95.94％公司发布23年中报,上半年实现收入/归母净利润534.43/1.42亿元,同比-18.36％/-95.94％,上半年实现扣非归母净利润-4.10亿元,同比-113.83％。其中Q2单季度实现收入/归母净利润310.64/13.73亿元,同比-16.49％/-44.33％,扣非归母净利润10.17亿元,同比-50.62％。

   水泥量价齐跌,骨料收入增长较快公司23H1水泥及熟料收入365.28亿元,同比下滑17.14％,销量方面,23H1水泥/熟料分别为10692/1473万吨,同比分别下降3.01％/12.48％。计算综合吨均价同比下滑46.67元达300元/吨,受益于煤炭价格下行,吨成本同比下滑26.55元达257元/吨,最终实现吨毛利43元,同比下降20.13元/吨。23H1年公司骨料/商混收入25.7/130.3亿元,同比-23.6％/+5.98％,销量分别为6342万吨/3375万方,同比+25.53％/-10.22％,毛利率分别为37.15％/10.64％,同比-10.21/-2.99pct。截至上半年末公司拥有熟料/商混/骨料产能分别为3.2亿吨/3.9亿方/2.3亿吨,产能均居全国第一,在建骨料产能4000万吨,市场范围涵盖25个省,东部/中南部/北部/西部分别占比31％/19％/26％/24％,非水泥业务收入占比达到31.7％,毛利占比达34.5％。公司积极开展业务整合,有效提升集团化管控效能,未来内部协同效应有望进一步发挥。

   净利率已基本触底,现金流同比增加23H1公司整体毛利率15.09％,同比-3.34pct,其中,Q2单季度整体毛利率18.51％,同比/环比分别+0.40/+8.18pct。上半年期间费用率13.36％,同比+2.33pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.25％/6.73％/1.68％/3.70％,同比分别-0.02/+1.35/+0.73/+0.28pct。最终实现净利率0.12％,同比-5.89pct。上半年资产负债率67.77％,同比+0.35pct,资本结构保持稳定。经营性现金流净额86.11亿元,同比+32.77亿元,主要受益于付现比下降,上半年公司付现比73.8％,同比下滑13.64pct。

   盈利具较大恢复弹性,维持"买入"评级公司具备规模优势,若需求出现好转,产能利用率的提升有望带动成本优化,盈利存较大恢复弹性。考虑到上半年业绩下滑,下调公司23-25年归母净利润预测至26.3/57.3/73.4亿元(前值61.4/76.0/88.2亿元),参考可比公司,给予公司23年1.0倍PB,目标价9.59元,维持"买入"评级。

   风险提示:水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。