大全能源(688303):1H23业绩符合预期,库存去化取得积极进展

1H23业绩符合我们预期公司公布1H23业绩:1H23实现收入93.25亿元,同比-42.93％;实现归母净利润44.26亿元,同比-53.53％;对应2Q23实现收入44.68亿元,同比-45.58％,环比-7.99％,实现归母净利润15.15亿元,同比-70.94％,环比-47.95％。公司2Q23经营指标回顾:1)出货量:2Q23实现多晶硅销量5.155万吨,环比+103.89％;1H23销量7.683万吨,同比+0.59％,销量增长主因新产量释放和库存去化初显成效。2)价格:2Q23销售均价(不含税)86.35元/公斤,环比-54.65％,主要受6月硅料价格加速下跌拖累;1H23销售均价120.52元/公斤,同比-43.44％。3)成本:2Q23单位成本约50.34元/公斤,环比-5.82％,主要受益于新产能投放爬坡和工业硅成本下降。4)盈利:2Q23公司多晶硅单吨净利29.39元/公斤,同比-78.83％,环比-74.47％。

   发展趋势7月起硅料价格反弹,看好公司3Q23价格企稳和出货增长。1)价:我们预计3Q23硅料价格有望阶段性企稳,主要受益于:需求端硅片提产+供给端硅料夏季限电和检修影响+库存端企业去库压力环比二季度减轻。根据硅业协会,7月起硅料价格止跌企稳、出现小幅上涨,截至8月第一周单晶致密料成交均价周环比+3％于70.2元/kg,N/P硅料价差拉大至10元/kg以上。2)量:我们计算公司2Q23末在手库存约1.4万吨。根据公司美股业绩会,截至2Q23末新疆基地库存已小于一周、内蒙基地达产后受下游产品验证周期拉长影响库存累计,随7月产品验证通过,当前公司新疆+内蒙基地整体库存降至一周左右。根据公司公告指引,公司3Q23预计产量为5.5-5.7万吨,环比增长21.4-25.8％/同比增长64.7-70.7％,我们看好公司三季度延续二季度销量大于产量态势,库存去化水平进一步提升。

   看好公司凭借产品高品质和低成本成功穿越行业周期。根据公司7月公开调研交流,公司1)投产进程加速:内蒙包头一期多晶硅10万吨已于6月达产,二期10万吨目前处于土建阶段、目标2023年底投产;内蒙固阳15万吨工业硅目标2023年底前投产;内蒙包头一期1,000吨半导体硅料,公司预计9月末进入生产阶段、11月开始进料,有望明年2-3月进行下游验证。

   2)积极把握N型利润机会:公司新建内蒙20万吨产能具备100％N型料生产能力,当前公司N型料出货每月约为2,000-2,500吨。我们认为公司产品优质获下游客户验证,有望收获N型料溢价的利润增量。

   盈利预测与估值考虑硅料价格变化及行业竞争加剧,我们下调2023年盈利预测58％至54亿元,下调2024年盈利预测67％至31亿元,当前股价对应2023/2024年16/27倍P/E;考虑公司在产品质量/成本的领先优势,我们维持跑赢行业评级、仅下调目标价16.5％至50.35元,对应2023/2024年20/35倍P/E,较当前股价有26％上行空间。

   风险硅料新产能落地不及预期,光伏需求不及预期。