东方电气(600875):定增方案获交易所通过,收购核心子公司股权,看好传统电源板块发展前景

事件:7月29日,公司定增方案获得上交所审核通过。审核通过的方案与4月4日发布的预案相比基本相同。拟向包括控股股东东方电气集团在内的不超过35名特定投资者发行不超过约2.729亿股A股股票,募集不超过50亿元资金(集团认购5亿元),其中约25.27亿元用于收购集团持有的东方电机、东方汽轮机、东方锅炉、东方重机股份。约11.95亿元用于建设项目,剩余约12.78亿元用于补充流动资金。

   投资要点:定增完成后公司基本完全控股集团核心资产。东方电机、东方汽轮机和东方锅炉是公司和集团的核心子公司,承担煤电、核电、气电、水电、风电等板块核心设备的制造工作,东方重机则主要承担核电核岛设备制造工作。2022年四家子公司营业收入分别为95.1亿、105.2亿、121.5亿、15.58亿元,合计337.4亿元,占东方电气2022年营业收入的62.3％,净利润分别为6.59亿、8.18亿、7.49亿和0.19亿,合计22.45亿元,占东方电气2022年净利润的74.58％。本次定增分别收购4家公司8.14％、8.70％、4.55％、5.63％股权,按2022年净利润计算平均PE为15.3倍(东方电气当前市值对应2022年PE为19.4倍),平均PB为1.44倍(东方电气当前PB(lf)为1.67倍)。

   募集资金投入抽蓄、燃机等领域,看好相关行业未来前景。公司还公布了抽水蓄能研制提升项目、燃机转子加工制造提升项目、东汽数字化车间建设项目、东锅数字化建设项目等4个建设项目,总投资约20.5亿元,其中11.95亿元使用本次定增募集资金。新能源建设发展推动灵活性电源建设需求,抽蓄、燃机都是高效的灵活性电源。抽蓄两部制电价加持下,2022年共核准68.9GW,较2021年的13.8GW翻五倍,公司截止2022年末抽蓄订单已达53.94亿元。燃机2022年末在手订单高达70.85亿元(相比21年增加53.08亿元),有望成为公司近几年增长最快的板块之一。

   传统电源发展空间超预期,定增增厚未来归母净利润。在双碳战略下,传统电源长期发展逻辑已发生根本性转变,新能源无法解决顶峰供电问题,负荷增长成为传统电源需求底层推动力。21-23年我国最高负荷增长112/95/80-100GW(中电联预测),这一增长规模将保持相当长时间。储能、需求响应解决顶峰问题有限,仍需要传统电源高强度建设,火电利用小时数下降不会改变传统电源增长逻辑。由于顶峰缺口问题,预计十五五仍需要新建少量机组维持顶峰能力,叠加老旧机组替换需求,十五五火电设备需求40GW/年。而水电、核电、气电登板块增速明显,特别是水电板块有望连续成倍增长,水电板块公司和哈电优势明显,更加受益。电改持续加速,利好可靠、灵活电源,光热、压储规模化进度有望加速,灵活性改造有望大规模开启。传统电源技术原理相近,生产制造大多由本次收购的4家子公司生产,后续收入利润都有望高速增长。在此背景下,公司收购核心子公司资产,将大幅增厚公司长期归母净利润。

   盈利预测与评级:未来传统电源需求本质上由负荷持续增长以及电源结构性调整(清洁电源替代非清洁电源)推动,行业基本面明显优于双碳前。行业增速、竞争格局、盈利稳定性方面均可对标电网优质公司,国电南瑞、华明装备、思源电气23-25平均PE24、19、16倍。由于本次定增未完成,因此暂不调整公司财务报表和盈利预测。预计2023—2025年公司归母净利润分别为38.6、53.1、61.4亿元,当前股价对应PE分别为15、11和10倍,显著低于可比公司,因此继续维持"买入"评级。

   风险提示:火电投资不及预期,抽水蓄能核准开工不及预期