曲美家居(603818):资产盘活,报表有望优化

事件:公司与中科亚太签署《曲美科创产业园建设运营合作协议》,双方合作经营办公室、厂房与土地租赁业务。由公司负责厂房的改造投资、基础建设投资及物业管理服务,中科亚太负责园区招商及产业规划项目引进,并向入驻企业提供科技服务。

   盘活资产,报表有望优化。根据《合作协议》,公司向中科亚太提供首期规划运营空间9377平米并给予3年免租支持,园区其余面积(约15万平米规划办公楼与厂房)由双方协商、共同引入优质企业,公司收取办公楼和厂房租金;其中中科亚太引入的项目由公司支付中介服务费(承租期前3年为每年租金收入的30％,后3年为10％)。若本次协议顺利实施,前期资本开支规模预计较小,伴随招商及入驻推进,有望为公司带来稳定现金流,报表有望持续优化。

   Ekornes订单改善,国内品牌焕新成效显著。1)海外:伴随海外库存去化,预计Q2收入仍承压,但订单同比实现正增长,且非舒适椅品类渠道渗透率提升明显,预计增速更高;伴随前期订单转换,我们预计下半年海外收入有望逐步实现正增长。2)国内:仍处换商调整周期,Q2预计经销渠道略承压、直营增长稳健、大宗订单交付节奏仍较为滞后;预计伴随经营环境恢复,Q3收入有望恢复增长;此外公司积极推进品牌焕新,通过"曲美Lab"推出爆款流量型产品墩墩沙发,目前以电商、小红书等为主要渠道载体,预计进一步线上线下联动、强化品牌形象。

   债务优化、成本回落,盈利有望改善。债务方面,公司通过债务置换优化海外负债结构、降低利率水平,短期海外加息导致浮动利率偏高及债务置换带来一次性成本仍有拖累;伴随降息预期显现,且公司逐步缩小债务规模,财务费用有望优化。成本方面,当前原材料价格及海运费回落,公司高价库存见底,预计Q3起盈利能力有所改善。

   盈利预测与投资评级:海外Ekornes品牌稀缺＆产品力强劲,国内曲美品牌焕新顺利,债务结构优化及成本回落逐步带来盈利弹性,然而2023年上半年财务费用、海外需求及债务置换和亚太供应链调整产生的一次性成本仍有拖累,我们预计全年尚未实现盈利。暂未考虑科创产业园建设运营有望贡献收入及利润空间,我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为-0.5亿元/3.4亿元/4.6亿元,2024-2025年对应PE为10X/7X,维持"买入"评级。

   风险提示:招商及入驻不及预期、租金具备不确定性、消费复苏低于预期、海外去库节奏不及预期。