金杨股份(301210):乘圆柱东风,扶摇而直上-深度研究报告

锂电池需求旺盛,圆柱电池陷入颓势,4680量产在即有望崛起锂电池需求旺盛,4680有望扭转圆柱电池颓势。我们预计2025年全球锂电池需求2487GWh,22-25年CAGR39.46％。2022年圆柱锂电池出货量下滑1.8％至119.6亿颗,圆柱电池陷入困境,4680因其更优的电性能有望扭转颓势。

   4680量产在即,大圆柱电池有望崛起,我们预计25年4680电池实现装机252.2GWh。4680电池具有高能量密度、高输出功率、高续航里程和低成本等优势,但因其内含的新技术攻关难度较大,开发进展持续低于预期。2023年6月特斯拉宣布德州工厂累计生产1000万颗4680电池,4680大圆柱进入规模化扩产"拐点"。我们预计2023年4680大圆柱电池全球装机量为15.1GWh,2025年装机量可达252.2GWh,23-25年CAGR为308.68％。

   营收及盈利短期承压,长期视角下,丰富的技术储备有望助力公司快速抢占圆柱电池结构件市场营收及盈利短期承压。2022年公司实现营收12.29亿元,同比+3.96％,归母净利1.08亿元,同比-28.48％;23Q1营收2.25亿元,同比-27.91％,归母净利0.14亿元,同比-44.44％。主要原因系23Q1下游电池需求放缓。

   研发投入保持高位,技术储备丰富。2020-2023Q1,公司研发费用分别为0.34/0.48/0.48/0.09亿元,对应研发费率4.46％/4.03％/3.92％/4.12％。截至2022年12月31日,公司拥有发明专利29项,实用新型专利112项,在圆柱电池精密结构件领域具备突出技术优势。公司掌握锂电池断电释压三重防护结构件技术、低电阻高通流锂电安全阀技术、高容量锂电池封装壳体技术、镜面耐腐蚀锂电池封装壳体技术等6项核心自研技术。

   公司在国内圆柱电池结构件市场中享有较高市占率,有望充分受益于圆柱电池出货放量4680结构件价值量高,有望助力公司量利齐升。单只4680电池壳体+盖帽8元左右,约为2170的8倍,我们假设单车使用960节4680电池或者4416节2170电池,则对应单车结构件价值量分别为7680/4416元,4680结构件的价值量明显更高。

   公司绑定主流圆柱电池厂商,大客户有望对结构件需求构成支撑。截至22年Q4,公司销售的前五大客户分别为力神电池、亿纬锂能、比克电池、横店东磁以及LG化学。公司大客户在圆柱电池领域享有较高的市占率,有望对公司结构件需求构成支撑。

   扩产节奏契合4680放量周期。公司IPO募投项目建成后,每年将新增圆柱封装壳体20亿只/年、安全阀10亿只/年和方形封装壳体5000万只/年的产能,预计公司总产能完全释放后,封装壳体产能将实现46.8亿只/年,安全阀产能实现19.06亿只/年。公司下游客户的4680大圆柱电池处于量产前夕,公司产能释放后将更好满足客户需求。

   ?镍基导体领域第一梯队,发掘优质客户资源镍基导体材料市场小而美,竞争对手较少。镍基导体材料主要应用于锂电池极耳和连接片的制造。GGII数据显示,2022年中国极耳市场规模超20亿元,增长主要源自软包与方形电池出货量的提升,预计2025年中国极耳市场规模超60亿元。

   公司凭借高质量产品累积丰富客户资源,是镍基导体材料第一梯队企业。

   公司镍基导体材料产品已供应至三星SDI、ATL(宁德新能源)、LG化学、三洋能源、亿纬锂能、万祥科技、蔚蓝锂芯、方林科技、新普科技等知名客户。

   投资建议:公司在国内圆柱电池结构件市场中享有较高市占率,客户包含大部分主流圆柱电池厂商。4680电池量产在即,公司有望充分受益于圆柱电池崛起。我们预计公司23-25年归母净利润分别为0.97/2.86/3.33亿元。参考可比公司估值,给予公司2024年15xPE,对应目标价52.1元,首次覆盖,给予"推荐"评级。

   风险提示:圆柱电池需求不及预期,产能释放不及预期,行业竞争加剧,新能源汽车销量不及预期,储能电池销量不及预期,测算误差。