南都电源(300068):发力储能,打造闭环-投资价值分析报告

公司:发力锂电储能,打造产业闭环。公司1994年以工业后备储能业务起家,下游客户主要是运营商、数据中心,产品主要涉及锂电、铅碳和燃料电池、储能系统集成、运营服务等;2010年公司率先切入新型电力储能业务,现已形成了电池制造、储能系统、电池回收等业务闭环。2022年,公司收入117.49亿元,同比-0.8％,过去三年CAGR达9.3％。公司正逐渐减少铅酸业务占比,重点布局储能及资源回收等业务,形成以大储能为核心的产业一体化,依托一体化成本优势和储能业务先发优势,抓住储能发展机遇,加速推进储能业务实现高增长。

   行业空间:全球储能需求快速增长,储能出海迎来机遇。储能品类众多,主要用途均为存储电能用于削峰填谷、备电等功能。受益于应用场景丰富叠加终端需求快速增长,2021年全球储能电池出货量约为70GWh,我们预计2025年全球储能电池出货量有望达到500GWh,2021-2025年复合增速63％,行业未来空间大,增速快。海外市场持续高增长,2021年电化学储能新增装机17.9GWh,同比增长126.5％,储能出海正当时。

   看点1:深耕储能多年,受益全球市场。公司深耕储能行业超过10年,主要参与储能电池和系统集成等环节。储能电池环节份额向头部动力电池厂商集中,南都相对优势在海外市场。公司在全球40个国家及地区承接储能项目超50个,具有不同场景下储能解决方案的丰富经验。同时,公司作为全球储能资质集大成者,拥有全面的海外安全认证与技术验证资质,是全球储能标准制定者之一。

   公司通过直接签约、与总承包商签约等多种方式获取海外客户资源,形成了以法国电力、意大利电力、德国能源局、美国能源局等核心客户为主的优质客户群体。

   看点2:布局锂电回收,锁定核心价值链。公司2015年收购华铂再生资源科技有限公司,开启铅酸闭环布局,2019年布局锂回收业务,已经成功打造铅酸电池和锂电池两大产业链闭环。锂回收与铅回收业务在渠道和技术上形成协同效应,进一步降低成本,提高综合竞争力。铅电年回收处理120万吨,回收率高达99％以上,可覆盖15GWh铅电产能。锂电规划年回收处理能力10万吨,预计今年有望生产碳酸锂约5000吨,满足自用需求。预计随着公司锂电产业闭环的打通,锂电板块将享有强有力的原材料保障和成本优势,将进一步扩大锂电板块利润空间。

   风险因素:受宏观消费需求不及预期影响,铅蓄回收市场需求不及预期;碳酸锂等储能上游成本持续上行导致储能降本低于预期,进而导致储能经济性提升低于预期;锂电投产速度低于预期,目标产能难以实现;核心技术、人才流失,研发专利存在泄露风险;国际产业宏观环境变化导致公司海外业务推进受阻;受地缘局势、碳中和政策减弱等影响,全球电化学储能需求低于预期;其他电池、储能技术进步超预期,影响锂电池需求。

   投资建议:公司深耕行业超十年,有望受益于全球储能行业高增长红利,且通过布局锂回收业务实现产业链一体化布局有利于锁定成本。我们预计公司2023-2025年EPS为1.01/1.43/1.97元,现价对应20/14/10倍PE。PE角度:参考2023年可比公司PE水平(宁德时代23x,鹏辉能源19x,亿纬锂能23x,孚能科技52x,国轩高科33x,均为Wind一致预期),可比公司2023年平均PE为30x,考虑公司储能弹性和一体化布局,我们给予公司2023年30xPE,对应2023年市值260亿,目标价30元。PEG角度:参照2023年可比公司PEG水平(宁德时代0.59x,鹏辉能源0.28x,亿纬锂能0.4x,孚能科技1.44x,国轩高科0.2x,均为Wind一致预期),考虑到公司目前利润规模有限,未来受益于储能产业爆发的成长性显著,我们给予公司2023年0.4xPEG,对应目标价33元。综合PE和PEG两种估值方法,我们按照2023年30xPE,给予公司2023年260亿市值,对应目标价30元。首次覆盖给予"买入"评级。