润禾材料(300727):高端化转型,成长空间打开-2022年年报及2023年一季报点评

公司2022年营收稳健增长,利润下滑,系股份支付费用影响。2022年公司实现营业收入、归母净利润为11.8、0.9亿元,同比+7％、-3％,23Q1营收、归母净利润分别为2.7、1.2亿元,同比-12％、-40％。公司股份支付影响利润,2022年及2023Q1股份支付费用分别为1680、377万元,剔除股份支付后2022年归母净利润同比+15％、-25％。

   新增产能高端布局,产品结构不断优化。2022年公司新增产能0.45万吨,在建产能1.6万吨,深加工产能持续增长,新增产能主要包括高端化妆品用硅油、导热界面材料、金属压铸用脱模剂、光学与集成电路材料。根据公司微信公众号,公司目前具备集成电路三防漆、热管理用有机硅导热硅油等高附加值产品,随产能逐步释放,产品结构将不断优化。公司于九江星火有机硅工业园布局新产能,充分利用园区内有机硅原材料资源,降低运输成本,看好公司毛利率进一步提升。

   纺织行业需求有望回暖,我们预计公司纺织助剂出货量将稳定增长。2022年下游纺织服装行业景气度下滑,公司纺织助剂产品销售量同比+4％,售价同比-2.7％。据中国纺织产业经济研究院统计,2023年2-3月纺织行业景气预期指数为53.2％、50.8％,高于50％行业荣枯线。随着我国经济趋势向好,纺织服装行业景气度有望回升,公司纺织印染助剂有望实现稳定增长。

   原材料成本低位扩大盈利空间,公司毛利率有望进一步提升。2022年公司高端有机硅深加工产品逐步放量,盈利能力提升,2022Q1-2023Q1季度毛利率分别为21.3％、22.8％、24.0％、24.6％、25.6％,持续提升。未来随高端有机硅新材料产品如新型化妆品硅油、电子级硅油、光学用压敏胶、导热界面材料等放量,公司单吨有机硅深加工产品毛利有望提升。且目前有机硅中间体行业大幅扩容,产能过剩,公司主要外购原料DMC价格处于低位,产品盈利空间有望扩大,公司有望凭借高端深加工能力在行业内脱颖而出。

   风险因素:纺织助剂行业扩产引发价格战;公司有机硅新材料推广不及预期;

   公司新增产能建设进度低于预期;主要原材料价格波动的风险;公司新增产能折旧及摊销导致利润下滑的风险。

   盈利预测、估值与评级:公司2022年及2023Q1因股份支付费用影响净利润。

   公司高端化妆品、光学及集成电路材料、导热界面材料持续放量,产品结构逐步高端化,叠加原材料成本低位,公司毛利率有望持续提升。考虑到公司新增产能放量,产品结构高端化,我们上调公司2023-2024年归母净利润预测至1.35、2.01亿元(原预测为1.33、1.80亿元),新增2025年归母净利润预测为2.45亿元,对应EPS预测为1.06、1.58、1.93元,当前股价对应2023-2025年28、19、16倍PE。参考公司历史PE-TTM估值水平(自上市以来20/40/60估值分位数分别为34/39/46倍,给予2023年34倍PE,上调公司目标价至36元(原目标价为34元),维持"买入"评级。