赛伍技术(603212):差异化发展,多元化布局,看好公司成长空间-2022年年报及2023年一季报点评

公司2022年营收稳健,资产减值损失影响利润。2022年公司实现营业收入、归母净利润为41.2、1.7亿元,同比+36％、+0.2％,23Q1单季度营收、归母净利润分别为10.4、0.3亿元,同比-5％、-63％。公司2022年计提资产减值准备为5575万元,包括信用减值损失-1600万元与资产减值损失7175万元,对利润影响较大。

   胶膜业务出货量保持高增长,2023年盈利能力有望修复。公司2022年胶膜出货量为1.7亿平,同比+77％,实现营收21亿元,同比+86％,毛利率7.8％,同比下降5.2pcts。公司胶膜业务增收不增利,主要因2022H2原材料EVA粒子迅速下跌,胶膜价格随动调整,成本压力较大。据百川盈孚,光伏级EVA粒子价格波动较大,22Q4持续跌价后,23Q1光伏级EVA粒子(斯尔邦)自13600元/吨上涨至18500元/吨,近一个月价格保持基本稳定。我们预计,公司高价EVA粒子库存随胶膜出货量增长持续消耗,加权成本有望降低,2023年随着EVA行业供需紧张格局缓解,公司库存周期有望缩短,营运资金占用减少,盈利能力有望修复。

   保持平台型发展,光转胶膜、特色背板有望进一步放量。公司以平台化发展为理念,利用自有技术,针对不同应用领域进行新产品开发,并迅速落地实现成果转化。胶膜领域,公司针对异质结组件开发光转膜,经过华晟等异质结组件头部企业验证,2022Q3小批量连续供货,2023Q1有望批量供货。我们预计,随异质结组件出货量提升,公司光转胶膜出货量有望快速增长。背板领域,公司针对不同应用场景完善产品组合结构,提升低成本PPf、FPf背板,特色高反黑背板、透明网格背板、高阻水背板等出货比例。我们认为,公司光伏业务新产品有望持续放量,实现盈利能力提升。

   锂电及消费电子业务迅速发展,多元化布局成长可期。公司积极保持现有产品的市场占有率,通过客户开拓、产品升级保持盈利能力,同时积极导入车规级FFC绝缘胶膜、电芯壳体高强度绝缘胶带、水冷板绝缘胶膜等产品,订单有望放量。公司锂电及消费电子业务迅速发展,随着新增产能逐渐释放,预计将突破限制瓶颈,实现业务高速发展。

   风险因素:光伏新增装机量不及预期;公司异质结组件出货量不及预期;原材料价格剧烈波动;公司新增产能建设不及预期;行业竞争加剧的风险。

   盈利预测、估值与评级:公司光伏业务稳步推进,光转胶膜、特色背板有望持续放量,锂电及3C业务迅速发展,产能瓶颈有望突破。考虑到公司2023年资产减值压力减小、差异化产品持续放量,我们小幅上调公司2023-2024年归母净利润为5.44、7.75亿元(原预测为5.36、7.54亿元),新增2025年归母净利润预测为9.20亿元,对应2023-2025年EPS预测为1.24、1.76、2.09元。

   参考光伏辅材可比公司(福斯特、福莱特、宇邦新材2023年Wind一致预期平均值为23倍PE)估值水平,考虑到公司转光膜作为行业新兴技术,在胶膜充分竞争的环境下具有一定的技术溢价,给予公司2023年25倍PE,下调公司目标价至31元(原目标价为37元),维持"买入"评级。