奥福环保(688021):重卡行业底部反转,新国标实施助力盈利修复

事件概述:2023年4月25日,公司发布2022年年报和2023年一季报。2022年公司实现营业收入2.04亿元,同比-48.54％;实现归母净利润-0.08亿元,同比-111.9％。2022年Q4公司营业收入改善,实现营业收入0.67亿元,同比-44.12％,环比+91.32％。2023年Q1公司实现营业收入0.98亿元,同比+76.59％;实现归母净利润0.09亿元,同比-8.94％。

   分析判断:重卡行业底部反转,经济复苏将拉动上游载体需求2022年,我国汽车行业面临供给冲击、需求收缩、预期转弱三重压力,受市场提前透支、经济增速放缓、投资和消费走低等多重不利因素叠加影响,重卡行业出现阶段性低迷。据中国汽车工业协会数据,我国2022年重卡总销量仅为67.2万辆,同比-52％。公司主要产品为汽车尾气处理陶瓷载体,业绩受下游需求阶段性走弱拖累。分产品来看,公司主营产品蜂窝陶瓷载体/VOCs废气处理设备/节能蓄热体分别实现销售429.16万升/3台/83.93万升(自用12.92万升,外销71.01万升),同比-57.48％/-25％/+12.81％;实现销售收入1.78/0.13/0.08亿元,分别同比-53.85％/-/+4.48％;毛利率分别为46.30％/9.92％/38.35％,分别同比+2.11/-/-6.93pct。据商用车专业委员会数据,2023年1月以来,行业需求逐渐回暖,2023年3月重卡实现销售3万辆,同比+50.37％,环比+49.57％,2023年Q1共实现销售11.54万辆,同比+50.37％,环比+49.57％。我们认为,受益于经济逐渐回暖,物流和交运恢复,重卡行业景气度有望持续复苏,公司蜂窝陶瓷载体业绩有较大修复空间。

   项目储备与稳定上下游供应链双保障,有望对国外垄断实现突破长期以来,美国康宁公司和日本NGK公司合计约占全球蜂窝陶瓷载体90％以上市场份额,随着国六标准实施,国内主机和整车厂商逐步开启蜂窝陶瓷载体国产化替代进程。当前我国非道路国四标准于2022年12月1日起全面实施,而2023年7月1日起全国范围内将全面施行国六B排放标准,相应蜂窝陶瓷载体将迎来新的增长。公司现拥有满足道路国五、国六和非道路国四排放标准的系列蜂窝陶瓷载体产品,且DPF产品同时符合国六、欧六及美国EPA2010排放标准,在抗震性能、灰分质量限值、催化剂涂覆适配性等指标方面达到国外厂商同等水平,背压等指标优于国外厂商。同时,公司与全球领先催化剂厂商和国内柴油车整车厂配套催化剂企业建立起了长期稳定的合作关系,并打入知名整车或主机厂商的供应商名录,为公司提供持续稳定的蜂窝陶瓷载体产品市场。新增产能和项目储备方面,截至2022年底,重庆奥福年产200万升DOC、160万升TWC、200万升GPF载体项目已投入使用,山东基地年产400万升DPF载体项目建设处于收尾阶段;截至2023年3月,公司已经在机动车国六/欧六道路、国四非道路领域共取得61个供货项目,64个项目处于进行验证开发阶段。我们认为,随着下游需求复苏和国六B排放标准的实施,非 道路国四和道路国六排放标准将推动催化剂载体市场需求快速增长,公司作为国内具有先发优势蜂窝陶瓷载体生产企业,在项目储备与供应链优势的保障下,有望在国产替代浪潮中率先突破国外垄断。

   投资建议由于公共卫生事件反复和全球经济下行预期,我们下调此前2023年盈利预测,并增加2024、2025年预测,预计2023-2025年公司营业收入分别为4.94/7.32/8.40亿元(此前2023年为14.50亿元),归母净利润分别为1.01/1.58/1.82亿元(此前2023年为3.91亿元),EPS分别为1.30/2.04/2.35元(此前2023年为5.06元),对应2023年5月4日收盘价26.96元PE分别为21/13/11倍。公司为国内具备先发优势和较为完整催化剂载体的厂商,在重卡行业复苏、非道路国四以及国六B排放标准实施背景下,有望随上游陶瓷载体需求放量从而实现业绩修复,我们看好公司未来的成长,维持"买入"评级。

   风险提示原材料价格波动加剧,项目投产不及预期,国标实施进度减缓,下游需求不及预期。