中粮糖业(600737):国际大糖商优势彰显,盈利与抗风险能力提升-2022年年报点评

营收、归母净利均创新高。中粮糖业公布2022年年报,公司2022年实现营业收入264.4亿元,同比增长5.1％;归母净利润7.44亿元,同比增长43.1％,扣非归母净利润6.24亿元,同比增长32.2％。公司基于全产业链运营优势,充分调动上下游产业协同,准确研判国内外糖价趋势,进一步巩固行业龙头地位。

   公司2022年营收及归母净利润均创历史新高。

   商业模式臻于完善,竞争优势愈加显著。2022年,公司坚持稳健经营,食糖业务实现营收243.7亿元,同比增长3.8％,占公司总营收超90％。公司2022年食糖经营量达465万吨,市占率高达31％,盈利能力也实现大幅提升。公司已成为国内遥遥领先的最大食糖企业。公司布局全产业链关键环节,已形成"国内糖+海外糖""自产糖+加工糖+贸易糖""期货糖+现货糖"等互相配合、互为强化的完善商业模式,规模、盈利和抗风险能力引领行业。此外,公司大力发展面向C端的品牌产品业务,有望形成"工业糖+品牌糖"的产品组合,进一步提升盈利能力和业绩稳定性。我们认为,未来公司盈利能力有望持续提升:一方面,产业链各环节有机协同,有助于实现经营效率最大化;另一方面,期现货相结合、内外糖相结合、加工糖贸易糖相结合,有利于强化抗周期能力,有效管理糖价波动这一食糖企业最大的经营风险。

   基于稀缺的进口配额,构筑独特的竞争壁垒。公司作为保障国家食糖安全的"国家队"和"主力军",多年来牢牢掌控原糖进口配额,是国内原糖进口的主渠道。

   公司基于极为稀缺的进口配额优势,叠加丰富成熟的商情研判能力和多元糖源掌控能力,有能力有效应对国际原糖价格的大幅波动,控制原料成本,保障开工率。我们认为,公司已在行业中形成独特且难以模仿的竞争优势,行业领导地位持续巩固。

   充分化解存货减值风险,业绩高增预期更为强化。2022年,公司基于审慎原则,大额计提存货跌价准备3.75亿元,大幅降低了2023年及以后的业绩风险。2023年一季度以来,国内糖价快速大幅持续上涨。据Mysteel数据,23Q1国内白糖均价5942元/吨,环比22Q4提高5.4％,最高价已超6400元/吨。有望进一步增厚公司2023年自产糖业绩。充分化解的存货减值风险,叠加国内白糖价格大幅增长,公司2023年业绩高增预期正在形成。

   风险因素:贸易政策变动;自然灾害风险;糖价波动风险;汇率变化风险;局部地区新冠疫情反复;地缘政治风险等。

   盈利预测、估值与评级:公司2022年营收及归母净利创历史新高。公司全产业链商业模式,强化领先优势。公司掌握稀缺原糖进口配额,构筑起独特且难以模仿的竞争壁垒。充分化解的存货减值风险,叠加国内白糖现货价景气上行,公司2023年业绩有望持续高增。我们维持公司2023-2024年EPS预测为0.52/0.58元,新增2025年EPS预测为0.65元。参考可比上市公司百龙创园、三元生物、南宁糖业2023年Wind一致预期平均24倍PE,给予公司2023年24倍PE,对应目标价12元,维持"买入"评级。