承德露露(000848):2022年业绩稳健增长,2023年有望提速

公司披露2022年年报。2022年公司实现营收26.9亿元,同比+6.7％;归母净利6.0亿元,同比+5.7％;经营活动产生的现金流量净额6.2亿元,同比-10.5％。4Q22实现营收7.2亿元,同比+7.6％,归母净利1.8亿元,同比+7.2％。虽然疫情冲击较大,但消费者基本盘稳固,2022年营收稳健增长。公司新品开发和区域拓展的成长逻辑清晰,2023年将持续改善,值得期待,维持买入评级。

   支撑评级的要点

   虽然疫情冲击较大,但消费者基本盘稳固,2022年营收稳健增长。(1)公司产品具有礼赠属性,2022年各地疫情频发,对杏仁露的消费场景产生了较大的影响,但公司的消费者基本盘稳固,收入仍实现稳健增长。(2)分产品,主力产品销量持续增长,杏仁露系列产品收入26.4亿元,同比+6.9％,其中销量同比增5.2％,产品均价10121元/吨,同比+1.6％。果仁核桃露尚未有起色,收入4791万元,同比-2.5％。(2)渠道端,公司不断推进现有市场深耕以及新渠道拓展,2022年,公司共开发高铁商店131家,学校商店322家,打造形象店7,270个,举办宴会3,977场,开发餐饮店17,483个。销售人员和经销商数量均有明显增加,2022年经销商总数688家,同比增长103家,销售人员从21年末的532人增加到686人。(3)分区域看,北部地区收入占比92％,营收同比增6.7％,与公司整体营收增速同步,是增量的主要来源,中部地区营收同比增10.4％,其它地区营收同比下滑5.3％。(4)4Q22疫情影响较大,但公司收入小幅提速,可能与2023年春节提前有关。2022年末合同负债3.5亿元,环比3Q22末增加2.3亿元,而上年同期增加了5.4亿元。

   2022年原料成本压力较大,公司加强费用管控,归母净利率同比微降0.2pct至22.4％。(1)2022年毛利率为44.9％,同比-1.9pct,主要由于原料成本压力较大。(2)公司加强费用管控,期间费用率稳中有降。2022年公司销售费用率为13.5％,同比-1.8pct。从绝对数额来看,销售费用同比-5.6％,主要系广告费、日常费用、物流费减少所致,其中广告宣传费同比-23.0％,工资薪酬则同比增8.5％,主要由于销售人员增加。公司管理费用率为1.2％,同比-0.5pct,研发费用率为0.8％,同比+0.1pct。

   市场环境改善,新品开发和区域拓展的成长逻辑清晰,2023年将持续改善,值得期待。(1)未来几个季度,随着消费场景和消费能力的恢复,终端需求将持续改善,新品推出将助力营收提速,我们预计全年营收增速可达到15-20％。(2)公司新品开发和区域拓展的成长逻辑清晰。产品端,杏仁露消费者基本盘稳固,各类新品将创造新的增长点。年报中提出,将单一杏仁露产品线拓展为包括露系列、奶系列、水系列、其他系列的全方位立体矩阵。渠道端,公司将推进北方市场深耕和南方空白市场开拓。若公司能进一步完善团队的激励机制,未来业绩还存在提速的可能性。

   估值

   根据2022年年报,我们修改此前盈利预测,预计23-25年EPS为0.67、0.79、0.91元/股,同比+20％、+17％、+15％,维持买入评级。

   评级面临的主要风险

   原材料价格波动,新品拓展不及预期。