美凯龙(601828):持续扩张下沉市场,盈利能力有望回升-公司年报点评

事件:公司发布年报,22年实现营业收入141.4亿元,同比减少8.9％;归母净利润7.5亿元,同减63.4％,归母净利率5.3％,同减7.9pct;扣非归母净利润6.2亿元,同减62.8％,扣非归母净利率4.4％,同减6.3pct。

   单季度来看,22Q1-Q4公司分别实现营业收入33.7/35.8/35.3/36.5亿元,同比变化+1.0％/-13.9％/-8.4％/-12.1％;归母净利润7.0/3.3/2.9/-5.7亿元,环比呈下降趋势。

   宏观经济波动,业务收入承压。由于22年公司在宏观经济波动影响下相关服务进度延缓以及推出免租政策,营业收入有所减少。分产品具体来看,主要有以下原因:①占比最大业务自营及租赁收入受到宏观经济波动影响以及集团推出免租政策影响较大,收入同比下降2.8％。②项目年度品牌咨询委托管理服务收入较上年同期减少0.57亿元,主要系2022年受宏观经济波动影响,对委管商场给予了相应的委管费减免支持。③工程项目商业管理咨询费/商业咨询费及招商佣金/建造施工及设计收入较上年同期分别减少0.19/2.52/2.65亿元,主要系2022年各部分项目业务数量减少所致。④家装相关服务及商品销售收入减少7.54亿元;主要系受到宏观经济波动影响家装相关项目数量及工程进度较上年减少所致。

   降本增效成果显现,期间费用率有所下降。22年综合毛利率为58.4％,同减3.3pct。期间费用率为37.7％,同减4.7pct。其中,销售/管理/研发/财务费用率分别为11.0％/10.0％/0.3％/16.4％,同比变化-2.3pct/-2.9pct/-0.1pct/+0.6pct。公司严格控制品牌宣传推广等活动,广告及文宣等销售费用下降;

   同时在管理上降本增效,职工薪酬及福利费、办公及行政费用明显下降。

   持续拓展下沉市场,建立覆盖全国的全渠道商业网络。截至2022年末,公司经营94家自营商场与284家委管商场,平均出租率85.2％/86.7％,覆盖全国30个省、直辖市、自治区的223个城市。自营商场稳健的出租率及租金收入增长体现了公司作为家居装饰及家具商场领先运营商的专业水平和管理能力,也为持续吸引潜在优质品牌商户、拓展与巩固委管商场合作方的合作关系起到积极示范作用。委管商场助力公司实现区域补位并以轻资产模式实现下沉市场的快速渗透,三线及以下城市委管商场经营面积占比约70％。

   截至2022年末,公司有19家筹备中的自营商场,计划建筑面积297万平方米;在筹备的委管商场中,有315个签约项目已取得土地使用权证/已获得地块。未来,公司将在全国范围内重点加快委管商场的发展步伐。盈利预测与评级:我们预计公司23-24年净利润分别为22.5/25.3亿元,同增200.9％/12.4％,当前收盘价对应PE分别为11、10倍。公司作为家具卖场龙头,聚焦主业,核心自营经营指标向好,给予一定估值溢价。参考可比公司给予23年12～13倍PE估值,对应合理价值区间6.21-6.73元,给予"优于大市"评级。

   风险提示:行业竞争加剧,家装订单增长不及预期,卖场开拓速度不及预期。