云天励飞(688343):发力计算机视觉AI赛道,上市开启新篇章

公司是业内领先的人工智能企业,以人工智能算法、芯片技术为核心,为客户提供算法软件、芯片等自研核心产品。公司产品可以分为1)数字城市场景的AI解决方案;2)人居生活场景的AI解决方案;3)AI芯片。

   历史财务数据回顾。公司2019～-2022分别实现收入2.3/4.3/5.7/5.5亿元,其中2020年实现了收入规模上的较大跨越,另外2022年收入主要为收到疫情影响,其中上半年下滑幅度超过40％,下半年大幅补回;公司历年由于较高的费用,归母净利润均为负值,尚未实现盈利,2022年归母净利润为-4.4亿,扣非后归母净利润-5.2亿。销售毛利率公司近年有所下降,主因为城市与人居生活AI解决方案板块毛利率下降。公司收入占比最高的为数字城市运营管理,其次为人居生活场景的AI解决方案,再次为AI芯片。

   公司芯片分为第一、二、三代,第一代型号为DeepEye200,于2017年开始商用,用于边缘计算盒子;第二代芯片DeepEye1000已于2019年起实现独立商用,可实现数据的高效采集和前端处理,目前已与海康威视、阿里巴巴平头哥等建立了业务合作关系。公司新一代芯片DeepEdge10于报告期内开始流片,可广泛应用于AIoT边缘视频、移动机器人等场景报告期内公司芯片尚未形成大规模销售,截至1H2022,公司芯片订单合计总金额为6616万元,规模远超2021年收入。公司芯片客户包括海康威视、阿里巴巴平头哥、富瀚微电子等。

   市场地位:规模小于"AI"四小龙,但拥有芯片能力,具备较强的纵向产业链能力。由于公司竞争对手较多,我们综合各家竞争对手的布局、财务状况、以及市场地位,显示图表如下。其中以"AI四小龙"著称的商汤、旷视、依图与云从科技在收入规模上大于云天励飞,但芯片方面仅有依图科技发布过相关产品。我们此处选择的可比公司主要有三类:1)AI解决方案公司:由于AI板块公司鲜有稳定盈利,且当下已经上市的仅有港股的商汤-W与A股的云从科技,因此可比公司首选以上2家;

   2)算法芯片企业:同时我们考虑云天励飞具备自研芯片能力,因此我们此处将寒武纪也列入可比公司中一并衡量估值;

   3)为扩大参照范围,我们再将以视频解码为主业的当虹科技、以智能图像处理为主业的虹软科技也列位相对可比公司。

   可比公司估值参照。综合以上,由于AI企业与芯片企业估值体系以市销率PS为主,我们此处亦以PS作为主要的估值衡量标准,当前商汤科技对应2022年PS为22倍,云从科技为80x。云天励飞本次发行市值为156亿,对应2022年PS为28.6x,低于行业平均。

   风险提示:产品研发未达预期风险、关键技术人员流失风险、核心技术泄密风险;净利润为负、产能保证金回收风险、净资产收益率下降风险;国际贸易摩擦加剧风险