天成自控(603085):乘用车座椅格局重塑,龙头利润率反转在即-深度研究

天成自控原为工程机械座椅龙头,在保持优势地位的同时,向乘用车座椅(2015年)、航空座椅(2018年)延伸布局。本篇报告阐述了在自主品牌乘用车崛起为国产座椅商提供重要机遇的产业趋势下,公司定点加速带来自身经营反转,有望迎来利润率拐点。

   国际巨头垄断国内乘用车座椅千亿市场,自主品牌崛起为国产化厂商提供重要机遇。全球汽车座椅90％的份额为前10家占据,均为安道拓、李尔等外企;国内CR5占有70％的份额。自主品牌乘用车的崛起,尤其新能源汽车不受传统供应链的束缚,为国产座椅供应商带来机遇。座椅是汽车中价值量占比第二高的零部件,随着乘用车价格提高、座椅功能增加以及智能化轻量化等趋势,单车座椅价值量逐年提升。多年深耕+批产能力+成本管控优势,公司是本轮国产化趋势的优秀承接者。公司于2015年切入乘用车座椅领域,并于2016年募投4.29亿元开展乘用车座椅产能建设,2019年5月完工后形成30万套乘用车座椅、140万套核心件产能;截至2021年,已实现对上汽荣威i5、i6,新能源车型EX21(科莱威)、ei5等的批量供应,并获得上汽大通Mifa等多款车型的定点。公司在乘用车座椅领域深耕7年,借助成熟项目经历、产能储备和成本管控优势,有望充分受益本轮座椅供应链国产化。

   新增定点促进产能利用率提升,有望迎来利润率拐点。公司16-19年大力扩充乘用车产能,固定资产由2015年的0.78亿,快速提升至2019年的6.37亿,但产能利用率不断降低,毛利率、人均创利未达到理想状况。2022年以来,定点节奏显著加快,截至今年7月,已收到北汽新能源C46DB、东风S73、上汽EC32等多家订点通知。我们认为,定点进入加速期,将有效提高公司的产能利用率,带来较高的业绩弹性。受益全球航空业复苏,航空座椅业务有望复苏。公司于2018年收购英国AASL公司100％股权切入航空座椅领域。随着疫情对航空业影响逐步消散,IATA公布的数据显示,2022年5月,全行业收入客公里(RPK)同比增长83.1％,部分主要国际航线的表现已超过2019年的水平,全行业复苏正在加速,为公司该项业务提供有力支撑。

   业绩预测及估值:预计公司2022-2024年归母净利润为0.56亿、1.66亿、3.32亿,对应PE为75倍、25倍、13倍,给予"增持"评级。

   风险提示:原材料价格波动;行业竞争加剧