华润双鹤(600062):大输液静待复苏,非输液看好企稳-季报点评

3Q22净利润受院端诊疗下滑拖累,目标价19.26元,维持"增持"公司10月25日公告9M22收入71.6亿元(+4.1％yoy),归母净利润9.8亿元(+10.1％yoy),其中3Q22收入/净利润同比增长0.1％/下滑17.8％,主因:1)大输液板块受院端诊疗下滑影响,收入增速放缓(9M22yoy0.1％);2)非输液板块仍在消化集采影响。展望4Q22,考虑公司此前收购神州生物科技与东营天东制药的利润增厚+慢病/专科品种恢复+管理效率提升,我们提高22-24年EPS预测至1.07/1.20/1.32元(前值:0.97/1.06/1.14元),给予22年PE18倍(因公司部分品种涉集采,较可比公司Wind一致预期22年均值PE24倍折价25％),目标价19.26元(前次15.52元),维持"增持"。

   输液板块:院端诊疗受损影响板块增速,看好全年维持稳健输液板块9M22收入20.3亿元(同比增长0.1％),主因院端诊疗受损影响销售,叠加重点品种利复星集采丢标。我们估测输液板块今年收入有望持平,主因:1)高附加值BFS(内封式聚丙烯袋装输液)作为公司独家品种,看好持续替代低端包材品种;2)直立软袋替代塑瓶,看好长期增长;3)治疗型输液品种占比或逐步攀升,看好后续新品上市推动输液板块毛利率上行;

   4)公司覆盖两千余家商业客户和全国31个省市,持续提高直销输液销量。

   非输液板块:带量品种增速明显,非带量慢病/专科品种看好销售企稳非输液板块9M22实现收入50.4亿元(同比增长5.3％),我们看好该板块收入增速22年冲击10％,主因:1)慢病板块9M22收入22.9亿元(同比上升0.24％),我们预计22年板块收入增速冲击10％,考虑带量品种以价换量,非带量核心产品销售企稳,其中糖适平/诺百益等预计领衔增长,看好硝苯地平今年末集采新价执行后逐步放量;2)专科板块9M22实现收入9.9亿元(9M22同比增加2.0％),看好板块全年收入增速冲击10％,主因儿科用药领域珂立苏和小儿氨基酸保持市场份额第一,并看好其中肾科/精神领域产品全年个位数收入增长。

   战略转型:布局差异化仿制品种,坚定落实创新转型公司积极谋求战略转型:1)搭建仿制药集群(截至6M22,公司仿制药/一致性评价已获批15个,申报7个),追求差异化品类(例如多肽技术和控释技术平台);2)聚焦创新药布局,加大出海合作。此外,公司与真实生物就新冠特效药阿兹夫定签订战略合作协议与委托加工协议,并已获批药品生产许可B＆C证,我们看好该协议生效后增厚公司利润。

   风险提示:大输液恢复不达预期,集采品种降价幅度超预期。