博力威(688345):聚焦定制化、个性化市场,储能业务加速成长

2017-2021年,电踏车行业高增+公司开拓新客户,轻型动力营收从2017年2.4亿元提升至2021年12.3亿元,年均复合增速51％。公司选取消费属性强、下游客户小而分散的"夹缝"赛道,定制化设计保持较高盈利。

   储能业务虽然基数较低,但有望成为公司成长性最强的板块。2022H1储能业务营收达到1.2亿元,同比增长136％,营收占比10％。我们预计2022、2023年公司储能业务营收4、9亿元,营收占比达13％、21％。

   轻型动力:聚焦定制化、个性化市场,从电踏车延展至电摩等轻型动力电池在公司营收占超过50％,主要下游为欧洲电踏车。欧洲电踏车销量从2015年136.4万台提升至2021年约508万台,年均复合增速25％。博力威轻型动力电池营收从2017年2.4亿元提升至2021年12.3亿元,年均复合增速51％,远超欧洲电踏车行业增速,市占率不断提升。

   Pack主要竞争对手为博世,博力威欧洲电踏车占比约20％,博世约50％,中游pack集中度较高,我们认为有一定议价能力。博世产品相对标准化,博力威聚焦定制化、个性化市场,不断优化电池方案设计,开拓新客户。锂电具有强延展性,产品延展至更多定制化应用领域。公司锂电定制应用场景不断延伸,除两轮车之外,小型电池定制化场景延伸至其它领域:无线吸尘器、无人机、检测仪等,市场空间不断打开。

   储能:从便携式延伸至户储,行业高增+新客户开拓实现快速增长便携式储能低渗透率+潜在用户消费能力强,行业需求保持较快增速。户外活动场景下,2021年便携储能产品渗透率仅2.3％。且美国参与露营者家庭年收入在10万美金以上占比达32％,有较强购买力。与户储相比,便携式储能为小容量产品并且可扩展容量,价格带更多样且安装便捷,适用于不同消费者。便携式储能大容量组合产品与户储接近,便携式储能企业进入户储领域,打开市场空间。客户方面,博力威从Goalzero拓展到其他客户;在产品方面,从便携式储能向户用储能延伸。

   公司优势:赛道延展性强,技术平台升级改善利润率选择消费属性强的细分赛道,消费者对产品价格敏感度相对较低,且与动力、大储等Pack企业错位竞争。2021年以来公司毛利率下滑明显,公司推动电芯平台技术升级消化成本压力。公司毛利率、净利率在Q2提升较为明显,Q2毛利率达18％,环比提升1.7pct,净利率达7.8％,环比提升3pct。

   盈利预测与估值我们预计2022-2024年公司营业收入分别为28、42、60亿元,同比增长26％、50％、43％;归母净利润1.9、3、4亿元,同比增长51％、58％、33％。我们预计22、23年储能在公司收入4、9亿元,营收占比达到14％、21％。与同类电池PACK企业或电芯企业相比,华宝新能、鹏辉能源、欣旺达、亿纬锂能2023年PE分别为33、35、18、28X,考虑博力威2022-2024年归母净利1.9、3、4亿元,年均复合增速45％,以及同类型公司估值水平,给予2023年PE30X,对应股价90元,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:电踏车需求不及预期、行业竞争加剧、原材料价格大幅上涨、消费电子景气度下降、新客户开拓不及预期、流通市值较小。