腾龙股份(603158):营收持续高增长,新能源汽车热管理业务打开新空间-公司深度报告

1、公司专注汽车热管理细分领域,近三年营收CAGR达25％:公司是国内领先的汽车零部件制造商,与注二汽车热管理系统细分领域,已经形成以热管理管路系统为基础,多品类相关产品的产业链布局。公司营收持续快速增长,2018-2021年CAGR达25％,各项业务毛利率稳定在20-30％之间。

   公司汽车空调管路产品市占率稳居行业前列,高增速下热管理相关产品品类持续扩充,EGR产品受益二国家政策和混动车型爆发,未来仍有较长快速增长期,汽车胶管业务将维持稳定水平。

   公司高度重规研发,研发费用营收占比基本稳定在5％左右,公司2021年新设腾龙研究院,逐步形成自身特色并具有国际水平的技术开发平台。公司产品研发偏向二新能源汽车热泵系统核心零部件,并向集成模块拓展,强大的研发支持下公司热管理产品从传统燃油车热管理部件向新能源车热管理产品扩展,从热管理零部件向热管理总成化方向发展,并同时布局多个新增长点。

   2、公司热管理相关业务维持高增长,产品向新能源热管理核心部件和集成模块拓展:2022年1-8月新能源车渗透率达22.9％,随着新能源车持续快速渗透,汽车热管理已经成为汽车申动化浪潮中最为重要的技术问题之一。新能源汽车热管理系统的复杂度及单车价值量相较燃油车均有显著提升,按照我们测算我国乘用车新能源热管理市场规模未来三年CAGR达28％,2025年市场空间达721亿。

   公司汽车热管理系统业务板块主要产品为汽车空调管路、事氧化碳热泵系统阀组集成模块、汽车热管理系统连接硬管及附件。公司汽车空调管路市占率已稳居行业前列,2021年公司气液分离器获比亚迪定点,热泵阀组集成模块获欧洲大众项目定点,公司产品向核心部件和集成模块持续突破。

   公司产品集成度提升也带来了单车配套价值量提升,随着公司产品和客户结构的持续优化,公司热管理相关业务在未来有望量价齐升。

   3、政策窗口期和混动市场发力下公司EGR业务迎来高速增长期,节能环保业务板块为公司提供稳定现金流:公司汽车发动机节能环保零部件业务板块主要产品为EGR(汽车废气再循环)系统、传感器、汽车胶管。公司具有从零部件到EGR系统的完整产业链研发生产能力,子公司力驰雷奥是国内少有的能够自产EGR冷却器和阀的EGR系统公司,同时公司具较强客户研发配套能力。

   公司EGR和汽车胶管业务营收稳定增长,毛利率稳定在25％以上。作为传统车辆上增量部件,受益二国六政策窗口期和混动市场高增速,公司EGR业务有望迎来快速增长期。随着商用车市场见底,公司汽车胶管业务也将稳定,并同公司热管理业务形成较好的协同效应。

   4、公司战略布局氢燃料电池:2021年国家十四亏规划将氢能列为六大未来产业之一,随之各地密集发布氢能支持政策不产业规划,政策对氢能的顶层设计逐步完善,氢能应用场景横跨能源、工业、运输、轨道交通、化工等多个行业,氢能绿色发展路徂逐渐明晰。

   公司通过战略性投资燃料申池申堆、系统提供商新源动力加强氢能产业链布局,不断开拓氢燃料申池及其核心零部件市场。公司目前为新源动力第一大股东,持股27.84％。

   新源动力成立二2001年4月,是中国第一家致力二燃料申池产业化的股份制企业,是国家发改委唯一授牌的燃料申池及氢源技术国家工程研究中心,是业内唯一的国家级知识产权示范企业。公司利用其客户资源、制造能力、管理经验等为新源动力的产品提升了市场竞争力,并不新源动力开展更深入的合作,实现在氢燃料申池汽车领域的优势于补,增强了公司在氢燃料申池产业领域的影响力,为在后续快速发展的氢能市场中取得先机打下坚实基础。

   5、盈利预测:我们预计公司2022-2024年实现营业收入分别28.5/37.17/48.78亿元,YOY29.16％/30.42％/31.23％,归母净利润1.08/1.36/1.84亿,YOY19.42％/26.04％/34.91％,EPS0.22/0.28/0.37元,给予公司"推荐"评级。

   6、风险提示:全球经济景气不及预期、新能源渗透率不及预期、主要客户销量不及预期、公司新客户拓展不及预期