海鸥住工(002084):渠道调整、业务重构,装配式整装全产业链蓄力中-2022年中报点评

公司发布2022年中报,业绩表现基本符合预期:22H1收入17.7亿元,yoy-10.8％,归母净利润0.43亿元,yoy-47.4％,扣非净利润0.41亿元,yoy-37.3％;单季度看,22Q2收入9.98亿元,yoy-16.0％,归母净利润0.63亿元,yoy+8.4％,扣非净利润0.63亿元,yoy+56.7％。

   受到国内疫情扰动、公司主动调控地产风险影响,22H1收入整体回落,但装配式整装、智能家居等新兴品类增速抢眼。22H1公司五金龙头类收入11.10亿元(yoy-9.4％)、装配式整装收入0.43亿元(yoy+64.5％)、定制橱柜收入0.49亿元(yoy-62.5％)、瓷砖收入3.25亿元(yoy-12.9％)、浴缸陶瓷收入0.83亿元(yoy-21.2％)、智能家居收入1.02亿元(yoy+24.2％),具体看:?五金主业:外部压力下修炼内功,储备产能;RCEP加持,后续外销市场有望高增。1)2022年RCEP正式生效,越南出口有望充分受益,当前产能已经就位,支撑后续收入高增:公司加大RCEP地区越南的产能投资力度,巴顿工厂、大同奈五金厂推进扩改,当前越南大同奈五金厂已经投产,为后续外销扩张提供产能基础;2)推进"三精两化",提升运营效率:"三精两化"即精简组织、精实人员、精益生产和自动化,数字化,搭建基于5G的住宅工业协同设计制造工业互联网平台,以降低制造成本,提升运营效率,得以对冲上游成本波动及人工成本抬升冲击。

   装配式整装:装配式建筑政策持续加码,公司推进渠道调整、业务重构,后续轻装上阵,持续贡献收入弹性。"十四五"规划、2022年6月住建部、发改委的《关于印发城乡建设领域碳达峰实施方案的通知》分别提出2025年、2030年装配式建筑占(城镇)新建建筑的比例达到30％以上、40％的目标,装配式建筑作为未来建筑领域发展新方向的趋势不改。公司整合此前的整装卫浴业务,形成"两个品牌(有巢氏+福润达)+一地制造(嘉兴智造基地)"的运营模式;积极调整渠道结构,开拓ToC、EPC、商办等非地产客户,借助有巢氏的ToC优势,积极布局旧改市场,参与保障房招标,当前已入库部分保障房项目。定制橱柜业务严格控制地产客户的风险水平,2021年来公司大幅计提减值,主动降低账期较长、信用风险较大的客户比重,部分客户转换为现金订单模式,收入短期大幅下滑;2021年4月公司的战略合作伙伴贝朗收购了德国高端定制橱柜制造商Rational,为公司切入高端工程渠道提供契机,后续有望拓展设计师、高端工程渠道。

   装配式整装产业链:布局装配式整装全产业链,持续推进自主品牌塑造及升级。1)瓷砖业务:冠军磁砖品牌力凸显,全渠道发力赋能终端。冠军磁砖围绕绿色健康的理念持续推进新技术、新工艺研发,丰富产品SKU;根据经销商经营特色量身定制渠道模型,总部派驻专业设计团队全程跟进;工程渠道大客户导入顺畅;2)浴缸陶瓷业务:国潮新店迅速扩张,提升品牌调性:ToC端,截至22H1国潮门店达到70余家,树立高端"国货"形象,带动零售端增长;ToB端,贝朗业务保证基本盘,与贵州喜百年装饰工程有限公司签署战略合作协议,贡献收入增量;产品端,推出"抗菌"系列,差异化定位有望带来溢价,助力品牌升级;3)智能家居稳步增长:珠海爱迪生正式进入新三板创业层,借助资本市场力量进一步实现资源整合;持续推进暖通智能控制、空调智能控制、智能安防等智能家居产品研发,与贝喜欧、吉门第的智能马桶、智能门锁等产品构成了智能家居产品矩阵,支撑收入增长。受益于智能制造和自动化、信息化融合推进,归母净利率降幅收窄,环比有所回升。

   22H1受到原材料涨价等因素扰动,毛利率同比下降6.7pct至16.4％;得益于"三精两化"推进,规模效应逐渐显现,公司销售、管理、研发、财务费用率同比变动-2.5、+0.5、-0.1、-1.5pct至5.2％、6.0％、3.0％、-1.1％,归母净利率同比仅下降1.7pct至2.4％,较2021年末回升0.3pct。

   在国家装配式建筑的大趋势下,海鸥住工装配式整装全产业链的价值凸显,后续随着双循环布局、智能制造赋能、自主品牌塑造及升级、渠道结构的多元化,业绩回弹的概率较大。考虑到2B渠道调整、新型客户拓展仍处于初期、消费者对整体卫浴认知能力尚需提升,我们下调公司2022-2023年归母净利润预测至1.30/1.79亿元(前值为3.94/4.90亿元),新增2024年归母净利润预测为2.23亿元,2022-2024年同比增速分别为51.8％/37.7％/24.6％,当前市值对应PE分别为20/15/12倍,估值处于低位,具有安全边际,维持"买入"评级!

   风险提示:地产客户风险进一步释放、整装卫浴接单不及预期、疫情扰动出货和需求。