东阳光(600673):电容器先驱王者归来,电池箔+PVDF点亮新能源之光-深度研究

剥离医药再出发,聚焦新能源的平台型新材料公司。东阳光是国内电极箔龙头,深耕高端铝箔制造二十余年,已逐步发展成为全球最大的电子光箔-电极箔-铝电解电容器全产业链技术创新型企业。21年公司营收和归母净利润分别为128/8.7亿元,同比增长23.4％/110.3％。21年末剥离长期亏损的医药板块,再次聚焦于新能源赛道。展望未来,公司电池铝箔加速扩产,有望跻身第一梯队,电容器先驱王者归来,积极实现国产替代,锂电级PVDF进入稳定收益期,预计公司盈利能力将进一步加强。

   乘新能源行业东风,电容器产业链优势凸显。在新能源车、光伏、风电的拉动下,铝电解电容器和电极箔市场规模逐年递增,根据《电容器行业信息》预测,2025年中国铝电解电容器市场规模将达435亿元,2020-2025年CAGR为8.2％。根据智多星顾问预测,2025年全球化成箔市场规模将达202.7亿元,2020-2025年CAGR为6.1％。东阳光作为电极箔行业龙一,目前中高压化成箔产能约4000万平米,未来预计扩产至7000万平米,同时拟投20亿建设铝电解电容器、超级电容器生产基地。我们看好东阳光借助电容器产业链优势,有望成为铝电解电容器乃至整个电容器行业的龙头企业。

   电池铝箔率先供货日系高端客户,拟扩10万吨角逐第一梯队。受益于中国锂电池市场高速发展,据GGII调研数据,2021年中国电池铝箔出货量已超13万吨,动力领域电池箔需求量有望在2025年达到49万吨,2021-2025年CAGR为43％;"高进入壁垒+钠离子潜在需求",电池铝箔供应缺口将持续扩大,根据中研普华研究院测算,2022-2024年供应缺口1.0/1.3/1.7万吨。公司与UACJ合作的1万吨电池铝箔产能已于21年底投产,目前已通过行业高端客户村田认证并开始量产供货,同时拟投27亿建设年产10万吨低碳高端电池铝箔项目。我们认为东阳光扩产规划与市场认知存在较大预期差,东阳光未来有望成为电池铝箔第一梯队。

   锂电级PVDF一吨难求,R142b否极泰来助力化工腾飞。锂电池市场蓬勃发展带动锂电级PVDF需求高增,PVDF原材料R142b生产和受到严格限制。需求端快速增长,叠加原料端产能收紧,2022年PVDF与R142b的市场价均大幅上涨,PVDF价格已从21年低点10万每吨涨至22年7月50万每吨,R142b价格涨至20万每吨。东阳光与璞泰来达成战略合作,目前已具备0.5万吨PVDF产能,拟在乳源新建2万吨/年PVDF与4.5万吨/年R142b项目。我们认为R142b配额获批将助力锂电级PVDF进入一个稳定收益期,化工板块将为公司带来业绩增量。

   投资建议:预计公司22-24年营收分别为130.32/160.95/193.51亿元,归母净利润分别为13.04/22.49/29.09亿元,对应当前市值PE分别为28/16/13倍。考虑到公司产能扩充和规模效应逐渐体现,在国产替代和新能源、变频储能行业迅速发展的背景下,有望保持高速增长。首次覆盖,给予"推荐"评级。

   风险提示:新能源领域成长速度不及预期、电池铝箔产能扩产不及预期、PVDF价格大幅下降风险。